[北京大军经济观察研究中心编者按:现发出一组张明先生传来的文章,都是出自社科院世经政所的人员之手,后 有一篇民间金融人士王有斌先生给财政部提交的建议书,还有一篇张文木先生的大作。请大家注意观看。]

流入中国的热钱究竟有多少?

北京大军经济观察研究中心 编辑

2008424

目录

何帆:《汇率浮动以动谋定》

张明:《热钱是如何进入中国的》

张明:《流入中国的热钱究竟有多少?》

李众敏:《我国外汇储备的成本、收益及其分布状况研究》

张明:《论次贷危机对中国主权财富基金带来的机遇与挑战》

张斌:《人民币加速升值组合拳》

张斌:《美国金融创新监管之困》

张明:《中投公司面临的先天不足与外在挑战 》

王有斌:《中国投资有限责任公司投资管理建议书》

张文木:《财富分配权决定大国命运》

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汇率浮动 以动谋定

中国社科院世界经济与政治所 何帆

Apr. 28, 2008

www.rcif.org.cn

hefancass@gmail.com

Policy Brief No. 08024

美元兑人民币汇率破“7”之后,关于升值的讨论再度升温。和几年前的讨论不同的是,如今学者和官员们对于升值的必要性已经基本达成共识,分歧在于什么是合适的升值方式。20032004年,当人民币面临升值压力的时候,热钱的流入尚不严重,政府担心的主要是升值可能会对出口部门带来不利影响。几年过去了,我们已经看到,中国的出口对汇率并不敏感,尽管面临着不断升值的压力,出口部门仍然发展迅猛。但是,在犹豫不决中错过了升值的最佳时期之后,汇率调整已比几年前更为棘手。如今,市场上对人民币升值的单边预期成为政府考虑汇率问题时不得不顾忌的问题。升值的收益在于为货币政策松绑,如果央行不再需要被动的买入美元、增发货币、实行冲销政策,通货膨胀的压力就能得到缓解,制造业竞争过度而服务业发展不足的结构性失衡也能顺势改善。但不恰当的升值会进一步加剧市场上对人民币升值的预期,热钱会滚滚而来,并吹起股票市场和房地产市场的泡沫,一旦有一天这些热钱出现突然的逆转,则资产价格的泡沫将应声破灭,中国经济将遭遇真正的金融危机。

什么是最好的升值方式?我们认为,在当前形势下,通过暂时尝试人民币汇率完全自由浮动,可以成功打掉市场上对人民币升值的单边预期。放开汇率浮动,不仅不会导致混乱和失控,相反,破釜沉舟才能反败为胜,汇率浮动之后,才能以动谋定。

和很多人想象的不同,如果实行人民币汇率小幅慢走,看似稳妥,其实风险最大。小幅升值最大的弊端是强化了市场上对人民币升值的单边预期。全世界的人都认为人民币升值没有到位,全世界的人们都会预期人民币将进一步升值。这将使得货币当局处于非常被动的局面,人民银行几乎成为外汇市场上美元的唯一买家。尽管中国在改革开放以来几乎所有的重大改革都遵循着渐进主义的策略,但是在汇率问题上,不适宜照搬在其他领域里的历史经验。以日本的历史为例,日本从20世纪80年代之后开

始了日元升值的历程,日本政府一直试图干预外汇市场,缓解日元升值的幅度,但日元该升值还是一路升值,干预市场的唯一“成效”是让人们产生了越来越强烈的预期:日元是永远要升值的。这真是慢火烤死了青蛙。

可不可以人民币一次性升值呢?我们从2003年就主张,一次性较大幅度的升值胜过小幅度多次升值。但是,一次性升值的弊端在于,没有人知道应该升多少。值得注意的是,最适宜的升值幅度不是一次到位,而是要升到大约一半的位置。换言之,升值的目标不是让市场上所有的人都相信,人民币升值已经到头,该掉头贬值了。如果所有人都相信人民币升值到位,那么热钱就会转身逃走,包括国内的资金也会大量流出。最为理想的情况是,市场上有一半人认为人民币已经升值到位,但有另一半人认为人民币还有升值空间。看多和看空的力量势均力敌,就会创造出一个“均衡”的汇率。遗憾的是,即使是央行“幸运”的猜测到了最合适的升值幅度,但是仍然难以赢得市场的信任。

如果猜不透市场的心,让市场自己来选择,才能完全扫清市场上猜忌的疑云。市场会选择恐慌和混乱吗?这几乎是不可能的。首先,市场上的猜谜者各有各的谜底,但大部分人对今年美元兑人民币升值幅度的预测都在10%左右。根据对人民币无本金交割远期市场(NDF)的观察,一年期美元兑人民币的升值幅度也在10%左右。换言之,让市场自己去选,他们也会大体选择升值10%左右。其次,考虑到中国外汇市场上的特殊结构,最大的美元卖方是中国银行等国有商业银行,从其自身的各种约束条件来看,即使人民币汇率完全自由浮动,也不可能大规模抛出美元头寸。最后,我们建议货币当局采取暂时放开汇率浮动,中国采取的汇率制度是有管理的浮动汇率,在暂时浮动的试验之后,检验了市场的多空博弈,体察了由波动指向的“均衡”汇率,则可以随时加强管理。而看到了市场的底牌之后,央行再行出牌,就能有更大的信心。市场和政府的默契会自此形成。

汇率放开浮动之后,升值的幅度很可能会迅速达到10%左右。这是否会给出口企业带来较大的伤害呢?有可能,但是也不会像许多人想象的那么严重。我们采访的很多企业都预期今年人民币会加快升值,而且大部分企业都认同升值的幅度会达到10%左右,所以很多企业在制定今年的计划时,已经充分考虑到了升值因素做了预案准备。

既然人人都知道年底会公布答案,那么现在公布答案又有什么不同呢?出口企业今年普遍面临较为艰难的处境,但是这主要不是因为汇率,而是因为美国次级贷款危机导致外部需求萎缩、进口的原材料和能源价格飞涨、国内的劳动力成本上升、出口优惠政策取消和环境保护力度加强等因素。在这种情况下,帮助出口企业度过难关,不能靠汇率政策和货币政策,而应该是财政政策。相比货币政策,财政政策更适宜于进行“点”调控和结构调整。

假如要尝试暂时放开汇率浮动,那么2008年上半年应该是最佳时机。由于美国次级贷款危机的局势尚未好转,很多美欧金融机构遭受了投资次级债的损失,出现了流动性的短缺,因此上半年的国际资本流动主要应该是资金流回美国。所以即使人民币升值幅度较快,国际资本尚无暇顾及中国。如果到次级贷款危机尘埃落定,那么国际资本很可能会重新扑向新兴市场,到那时候,汇率调整会难上加难。

汇率是中国当前宏观调控的关键。汇率是纲,纲举目张。调整名义汇率,其实是各项政策中最轻松、最便捷的选择。2008年的春天桃红柳绿,人民币汇率自由波动正当其时。

 

发件人:"rcif cass" <rcif.cass@gmail.com> 收件人: 抄送:发送时间:2008-04-28 21:57:05 +0800 优先级:普通标题:RCIF Policy Brief No. 08025 - 热钱是如何进入中国的

热钱是如何进入中国的

中国社会科学院世界经济与政治研究所国际金融研究中心  张明

Apr. 29, 2008

zhangyuxuan@gmail.com

Policy Brief No. 08025

www.rcif.org.cn

RCIF简介:Research Center for International Finance Institute of World Economics and Politics Chinese Academy of Social Science,国际金融研究中心是隶属于中国社会科学院世界经济和政治研究所的研究中心。研究领域包括宏观经济、国际金融、国际贸易、资本市场等。中心主任为余永定博士,副主任为高海红研究员、孙杰研究员、何帆博士。主要团队成员还包括张斌博士、姚枝仲博士、李众敏博士、张明博士。中心网址为: www.rcif.org.cn

热钱突破资本项目管制进入中国的方式,林林种种有如过江之鲫,且花样不断翻新,这充分说明了市场在牟利动机下规避监管的智慧是无穷的。总结热钱进入中国的渠道,可以概括为经常项目、资本项目和地下钱庄三大类。

经常项目下的贸易、收益和经常转移都可能成为热钱流入的渠道。热钱通过货物或服务贸易进入中国的方式多种多样。例如,境内外贸企业既可以通过低报进口、高报出口的方式引入热钱;又可以通过预收货款或延迟付款等方式将资金截留在国内;还可以通过编制假合同来虚报贸易出口。目前,“买单出口”已经成为热钱通过贸易渠道流入中国的重要渠道。在国内已经出现了较大规模的买单出口市场,即由中介机构注册多家虚假外贸企业,获得外管局提供的出口收汇与进口付汇的核销单,然后出售给没有进出口权的企业与个人。外汇核销单的申领失控与倒卖,造成了大量的虚假贸易以及相应的热钱流入。

将虚假贸易运用到极致的,或许是广东省社科院黎焕友教授对媒体披露的一个真实案例。一家境外公司与境内关联外贸公司签订一项外贸合同,约定外方提前三个月付款。三个月之后,中方以货物生产出现某些特殊原因为由,要求外方谅解并同意延迟三个月交货。再过三个月之后,中方又以原材料价格上涨为由,要求外方提高购买价格。在中外双方协商两个月后,双方同意以中方支付外方预付款10%为代价中止贸易合同。在上述虚假贸易纠纷中,双方利用国际贸易惯例,将境外资金合法引入境内并成功地滞留8个月,最终还将10%的投资收益免税汇出境外,难免令人有道高一尺、魔高一丈之叹。

 热钱也可以通过收益项下的职工报酬以及经常转移进入中国境内。其中最值得重视的是热钱借道捐赠流入。近年来,海外机构和个人对中国内地老少边穷地区的无偿捐助越来越多,然而这些无偿捐助本身可能伴随着附加条件。根据厦门大学张亦春教授的调查,部分海外捐助提出的要求可能是,承诺给某地无偿捐助3000万元,但是要求当地政府帮助境外机构从银行再汇兑3000万元。这种“有条件捐赠”的现象据说相当猖獗。

资本项目下的FDI、证券投资、贸易信贷和贷款等均可能成为热钱流入的渠道。由于中国地方政府一直对FDI采取鼓励与吸引政策,FDI的外汇既可以在银行开立现汇保留,也可以通过银行卖出。这就便利了热钱以FDI名义流入,通过银行兑换成人民币之后,再借助某些方式投资于中国股票市场及房地产市场。正如中国人民银行研究生院唐旭教授和梁猛博士所指出的,外商直接投资企业的未汇出利润以及累计折旧,也是“长线投机资金”的重要来源。

通过QFII渠道对中国资本市场进行证券投资,是外资进入中国A股市场的合法渠道。然而,通过购买具有QFII资格的海外金融机构未使用的投资额度,热钱也可通过该渠道流入中国。外商投资企业法规定了外资企业注册资本占投资总额的最低比例,因此外债逐渐成为热钱进入中国境内的便捷通道。目前外商投资企业的外债主要有三个来源:一是国外银行提供的贷款;二是国外出口商、国外企业和私人的贷款;三是在华外资银行的贷款。其中第二项是最重要的外债来源。目前中国大陆对国际商业贷款的指标控制不是十分有效,对国内外商投资企业的外债也没有担保限制,因此热钱可以通过外债形式进入中国境内。

热钱通过地下钱庄进入中国的模式是,先将美元打入地下钱庄的境外账户,地下钱庄再将等值人民币扣除费用后,打入境外投资者的中国境内账户。地下钱庄的主要功能在于满足一些通过合法渠道无法进出中国国境的需要,例如洗钱和毒品交易引起的资金流动和大额换汇等。正是由于地下钱庄的“灰色”背景,使得一些国际著名机构在是否利用地下钱庄问题上持格外谨慎的态度。目前使用地下钱庄向境内注入资金的,以港台投资者居多。

 然而令人警惕的是,某些外资银行甚至内资银行,也开始提供类似于地下钱庄的服务。具体操作程序是,首先,境外投资者将一笔美元存入某外资银行的离岸账户;其次,该外资银行的中国大陆分行以上述美元存款为抵押,为境外投资者在中国国内的关联机构提供相应金额的人民币贷款。以上两笔关联操作由于隐藏在外资银行庞大的存贷款业务中,很难被甄别出来。而且,由于外资银行不承担任何信贷风险,还可以赚取稳定的存贷款利差,因此外资银行提供此类服务的热情很高。鉴于外资银行相对于地下钱庄的透明度和可预测性,很多境外机构投资者开始选用此种渠道。

掌握了热钱流入中国的途径和渠道,有助于中国政府对症下药地出台更有力的资本管制措施来防范热钱的进一步流入。其一,为防止热钱通过贸易渠道的流入,外管局应加强与海关的合作与数据共享,以更准确地识别虚假贸易,用公平价格来判断是否存在转移定价的情况;同时,外管局应与商务部加强合作来应对“买单出口”现象;其二,地方政府和外管局应加强对外商投资企业资本金、未分配利润和对外负债的资金使用与流向的监管,防止热钱通过FDI渠道流入中国资本市场;其三,中国政府应加强对地下钱庄的打击,以及对提供类似地下钱庄服务的商业银行的审查与监管,降低热钱通过经常项目与资本项目之外渠道的流入;最后同时也最重要的是,中国政府应努力维持资本市场的合理估值、加快人民币汇率向均衡水平的升值幅度、将人民币与美元利差保持在合理范围内,从而削弱热钱流入中国套利、套汇和套取资本溢价的动机。若非如此,仅凭资本项目管制一己之力,要将热钱完全封堵于国门之外,将成为外管局难以承受之重。须知对热钱的治理,堵为下策,疏为上策。

 

发件人:"rcif cass" <rcif.cass@gmail.com> 收件人: 抄送:发送时间:2008-04-21 18:13:36 +0800 优先级:普通标题:RCIF Working Paper No. 0807 - 论次贷危机对中国主权财富基金带来的机遇与挑战(张明)

流入中国的热钱究竟有多少?

中国社科院世界经济与政治研究所  张明

Apr. 17, 2008

zhangyuxuan@gmail.com

Policy Brief No. 08022

www.rcif.org.cn

    乱花渐欲迷人眼。目前国内外测算热钱流入的方法种类繁多,关于当前中国热钱流入的具体规模也尚未达成共识。要准确测算热钱流入规模,第一要全盘摸清热钱流入中国的渠道,第二要获得准确的跨境资金流动数据,包括准确的贸易和投资数据。遗憾的是,目前这两方面的进展均不尽如人意。

    测算热钱规模的最简单方法是看国际收支平衡表中的误差与遗漏项,如果该项为负,说明存在资本外逃,如果该项为正,说明存在热钱流入。误差与遗漏项也等于外汇储备变动额减去经常项目与资本项目之和。如果用这种方法来测算中国的热钱规模,那么20032004年存在热钱流入,规模分别为184亿美元和270亿美元。2005年和2006年存在资本外逃,规模分别为168亿美元与129亿美元。上述结果与我们的常识不符,因为在我们印象中,2005年和2006年应该是热钱大规模流入之年。这说明用误差与遗漏项来测算热钱规模的方法过于简单。其一,误差与遗漏项可能的确是统计方面的误差造成的,并非热钱流入;其二,热钱完全可以通过经常项目和资本项目进入中国国境。

    业界普遍使用的测算热钱规模的方法是用外汇储备变动额减去贸易顺差和外商直接投资。如果用这种方法来计算,那么2003年至2007年的热钱流入分别为378亿美元、1141亿美元、466亿美元、6亿美元和1170亿美元。如果这种方法是准确的,那么2006年基本上没有热钱流入。然而,渣打银行经济学家王志浩指出,由于存在央行与商业银行之间的外汇掉期、央行允许商业银行用外汇交存准备金等制度创新,以及采用特别国债置换外汇储备的方法创建中投公司等制度安排,用上述方法计算的2006年和2007年的热钱规模被明显低估。例如,2006年央行与商业银行进行了大约758亿美元的外汇掉期,因此2006年的热钱流入规模约为764亿美元。考虑到中投公司的成立、央行与商业银行之间的掉期和准备金操作等因素,2007年实际流入中国的

    外汇资金可能达到5500亿美元,远高于4619亿美元的外汇储备增长,那么按照上述方法计算的2007年热钱流入可能达到2018亿美元之巨。然而,王志浩在计算2007年热钱流入时,采用了实际外汇资金流入-经常项目顺差-FDI-外汇储备投资收益的方法,最终结果为870亿美元。

    必须指出的是,我国目前并没有统一的FDI数据。例如,2004年,商务部统计的FDI606亿美元,外管局统计是549亿美元;2005年,商务部统计的FDI603亿美元,外管局统计为824亿美元。如果说两个机构的统计数据出现系统性偏差还可以理解的话,那么2004年商务部FDI数据高于外管局,2005年外管局FDI数据高于商务部的矛盾现象就令人费解了。关键数据的分歧,也是影响热钱规模测算准确性的重要因素。

    然而,采用热钱流入等于外汇储备变动额减去贸易顺差和FDI的测算方法,其中暗含的假定是,贸易顺差和FDI中没有热钱。然而现实情况下,热钱既可以通过转移定价和虚假贸易等方式,通过贸易顺差流入中国;也可能通过虚假投资或资本金挪作他用等方式,通过FDI渠道流入中国。也就是说,上述方法依然低估了热钱流入规模。例如,有观点认为,2005年和2006年中国的贸易顺差大幅飙升,这其中可能包含了大量热钱的涌入。2002年-2004年我国的贸易顺差分别为304亿、255亿和321亿美元,相对比较平稳,但20052007年该数字分别飙升到1020亿、1775亿和2620亿美元。2005年外贸顺差的飙升恰好与人民币汇改发生于同一年,这种外贸顺差激增的真实性是令人怀疑的。如果假定2005年-2007年中国贸易格局并未发生显著变化,外贸顺差稳定在20022004水平上并略有增长,那么仅20052007年的外贸顺差中就可能包含了4000亿美元以上的虚假贸易,这部分也应该算为热钱流入。

    以上介绍了各年度的热钱流入规模的测算,那么目前中国国内热钱的总规模究竟是多少呢?关于这个问题依然是仁者见仁智者见智。总结上述计算结果,根据外汇储备减贸易顺差与FDI的方法,计算得出的20032007年的热钱流入总规模为3161亿美元;考虑到外汇掉期、外汇准备金和中投公司等因素,那么这5年来的热钱流入总规模上升到4767亿美元;再考虑到虚假贸易,那么20032007年的热钱流入总规模又上升到8800亿美元左右。这个数字还没有考虑虚假的FDI流入。综合国内外经济学家的测算结果,当前中国国内的热钱总体规模约在500010000亿美元左右。这个数字是相当惊人的。

值得关注的是,2008年第一季度,热钱有加速流入中国的趋势。该季度中国外汇储备增加1539亿美元,贸易顺差为414亿美元,FDI274亿美元。粗略估算,2008年第一季度流入中国的热钱约为851亿美元。该季度热钱流入加剧是与人民币加速升值紧密相关的。08年第一季度人民币兑美元汇率升值4%,这进一步加强了热钱流入套汇的动机。

 

我国外汇储备的成本、收益及其分布状况研究

李众敏

lizhm@cass.org.cn

Apr. 3, 2008

www.rcif.org.cn Working Paper No. 0806

    摘 要 1982年以来,我国外汇储备规模从11亿美元上升到了15282亿美元,年均增长速度33.6%。在高额外汇储备居高不下的情况下,理论界开始关注外汇储备的成本—收益问题,但是在以往的研究中,外汇储备成本和收益的部门分布往往被忽视。本文在分析外汇储备的来源后,对我国外汇储备的成本、收益及部门分布进行了测算,结果表明,外汇储备成本收益分布非常不均,收益主要流入了外汇管理部门,而成本则由居民部门和商业银行承担。如果考虑居民部门和商业银行承担的成本,我国外汇储备的成本高达764.9亿美元每年,相当于借入年利为7.2%的资产。最后,作者分析了高额外汇储备成本的挑战,并提出了相应的对策,包括改善国际收支不平衡状况、加大人民币升值的幅度与速度等。

    关键词 外汇储备 成本 收益 部门分布。

一、问题的提出

    1982-2007年,中国外汇储备规模从11亿上升到了15282亿美元,年均增长33.6%,尤其是在最近9年中,外汇储备增长了几乎10倍之多。早在外汇储备规模达到600-700亿美元时,国内理论界就开始予以关注,关注的焦点包括:

    1.外汇储备迅速增长的原因。在强制结售汇制度下,外汇储备增长直接与国际收支顺差相联系,因此,在分析外汇储备迅速增长的原因时,都要结合国际收支顺差进行分析。从已有的研究成果来看,理论界在这一问题上的看法日趋一致,认为导致中国国际收支顺差与外汇储备迅速增长的因素包括:国内储蓄持续高于投资、人民币汇率低估、劳动力密集型产品有较大的竞争优势等,除此之外,我国的出口促进和引资优惠政策都发挥了重要的作用。

    2.
高额外汇储备的可持续性。在这一研究专题中,理论界主要关注两个问题:一是我国高额外汇储备是长期问题,还是短期问题;二是从宏观经济运行上看,我国高额储备是否可持续。较为普遍的看法是:从高额外汇储备的成因看,我国高额外汇储备是长期问题,很难在短期内调控,因为国际收支不平衡状况难以迅速改观。但是,从宏观经济运行的要求看,高额外汇储备带来金融不稳定,并加重商业银行的放贷压力,从这一点上看,我国高额外汇储备不可持续,亟待改革。

    3.外汇储备的成本与收益。在外汇储备居高不下的情况下,外汇储备的管理问题逐渐受到了重视,并针对性地提出应对高额外汇储备的短期措施。现有研究认为,持有高额外汇储备每年都要付出巨大额的成本,因此提高外汇储备的收益率十分紧迫。
与此相关的是关于各国外汇管理体制的研究。

    但是,从已有关于外汇储备成本—收益的研究看,还有些需要进一步完善和深化的地方:

第一,需要对外汇储备的来源深化分析。在“双顺差”格局下,外汇储备主要来源于经常项目顺差和资本与金融项目顺差,这两种来源的性质、成本、收益都是截然不同。第二,需要对支付成本(或获取收益)的主体进行深入的分析。在以往的研究中,往往笼统地提出外汇储备的成本和收益,但是,却缺乏对支付成本(或获得收益)主体的分析,没有对货币当局、商业银行、本地居民等不同主体予以分析。因此,本文想在已有的研究基础上,对上述两个问题进行更进一步的探讨。全文共分为四个部分:第二部分分析我国外汇储备的来源与构成;第三部分分析我国外汇储备的成本和收益,尤其是要分析其在货币当局、商业银行、本地居民等不同主体间的分布;第四部分分析我国高额外汇储备成本存在的挑战,并提出可能的对策。

二、我国高额外汇储备的来源与构成

    外汇储备是经常项目差额、资本与金融项目差额综合作用的结果,一国外汇储备的构成取决于这两个项目的历史变化。

    1 经常项目、资本与金融项目和外汇储备之间的关系 (略)

1中的第1种情形,便是所谓的“双顺差”,是我国目前所处的状态。结合表1和式(4)可以看出,在“双顺差”格局下,外汇储备的增量主要有两个来源:一是经常项目顺差,二是资本与金融项目顺差。以中国为例,2006年中国经常项目顺差为2499亿美元,资本和金融项目顺差为100.4亿美元,两者合计2599.4亿美元,同年外汇储备增量为2475亿美元。

2 2006年中国国际收支平衡表 (单位:万美元)

说明:为了分析简便,笔者对原表进行了删节。 数据来源:2007年《中国统计年鉴》。

 

1 1982-2006年我国经常项目差额和资本与金融项目差额单位:10亿美元

数据来源:IMF金融统计数据库,http://www.imfstatistics.org/imf/

 

从存量上看,在1982-2006年的25年中,我国有16年处于“双顺差”格局,尤其是在1999-2006年间连续8年为“双顺差”。多年的“双顺差”造成了大量外汇储备的积累,也决定了我国外汇储备存量的构成中经常项目和资本与金融项目的贡献都为正,根据2006年中国国际投资头寸表测算,2006年,我国10663亿美元的外汇储备中,有5127亿美元来自于资本和金融项目顺差的积累,除了资本和金融项目顺差外,外汇储备中其它的5536亿美元则主要来自经常项目顺差的积累。

3 2005-06年中国国际投资头寸表 (单位:亿美元)

说明:为了分析简便,笔者对国家外汇管理局发布的表进行了删节。 数据来源:国家外汇管理局,http://www.safe.gov.cn

综上所述,外汇储备是经常项目差额、资本与金融项目差额累积的结果,由于我国长期处于“双顺差”状态,导致两个项目对外汇储备均产生正的贡献,根据2006年数据,我国10663亿美元的外汇储备中,资本和金融项目顺差成份为5127亿美元,占48.1%;经常项目顺差成份为5536亿美元,占51.9%。从资金性质看,这两种来源形成的外汇储备是截然不同的,这也是决定外汇储备成本和收益的关键,在下面的分析中,笔者将对不同来源的外汇储备的成本—收益进行分析。

三、我国外汇储备的成本、收益与分布状况

    为了更好地理解外汇储备的性质,有必要对外汇储备的流程进行一定的介绍。

2 我国外汇储备流程示意图(单位:亿美元)


 

    根据上面的流程图,外汇储备流程由三个主要的部分构成: 1.外汇兑换过程。本国居民、外国居民、政府将持有的外汇到国内的商业银行兑换成人民币,再进行消费或投资活动。其中外国居民、政府的外汇表现为资本与金融项目顺差的积累,而国内居民部门的外汇来源主要是持续的经常项目顺差。 2.冲销与结售汇过程。货币当局通过发行票据进行冲销,商业银行将持有的外汇换成央行票据,这一过程同时也是商业银行的结售汇过程。 3.外汇储备再投资。央行外汇管理机构将外汇储备中的一部分进行投资,主要是购买国外低风险的固定收益产品。

    从这一流程可以看出来,外汇储备实为央行以央票的形式(负债)换取的资产,这些资产有的来自于外国居民和政府,有的来自本国居民,虽然都表现为货币当局的资产,但这两种来源的资产性质截然不同:

    1.经常项目顺差的积累。这部分外汇储备主要是本国居民节省当前消费换来的投资资金,其中相当一部分由居民兑换成人民币成为新的投资,而央行通过发行票据从商业银行手中购得这一部分外汇。从这一部分资金的运行看,居民的收益并不会因为央行持有外汇储备而受影响,所以,这一部分外汇储备给央行带来的是净收益,具有资产的性质,在我国外汇储备中,这一部分的比例占到51.9%

    2.资本与金融项目顺差的积累。与经常项目顺差相反,资本与金融项目顺差是必须支付成本的,虽然直接支付者不是货币当局。这一部分资金的来源是外国居民在国内的投资,投资者要获得相应的收益,这种收益或者表现为利润,或者表现为利息、股息等,由本国居民支付。从这个意义上看,这一部分资金具有负债的性质,是本国以FDI、外债等形式从外国居民部门、政府部门借入的资金,根据上面的测算,这一部分资金占外汇储备的48.1%

4 我国外汇储备的成本与收益(单位:亿美元/年)

数据来源:本文作者测算。

    计算结果表明,如果单纯考虑货币当局的收益,我国外汇储备每年会带来净收益102.3亿美元,平均收益率约为1.0%,但是如果考虑到国内居民部门和商业银行,我国外汇储备每年要付出764.9亿美元的成本,相当于借入年利为的7.2%的资产。国内商业银行与国内居民部门是外汇储备成本的主要支付者,两部门承担外汇储备的净成本分别为166.1亿美元和701.1亿美元。

四、高额外汇储备成本的挑战与对策

    前面的分析指出,我国每年要为高额外汇储备支付的成本高达764.9亿,这一点如果单纯对货币当局进行成本—收益分析,是不容易被发现的。高额外汇储备成本不只是直接带来效率损失,同时也对我国外汇储备管理等方面提出了严峻的挑战。

第一,收益与成本不对称的问题。高额外汇储备的收益主要流向了货币当局,而相应的成本则由国内居民部门和商业银行来支付,各部门之间收益与成本不对称,这可能弱化外汇管理部门削减高额外汇储备的意愿,使高成本的巨额外汇储备长期存在。

第二,商业银行的盈利水平问题。由于外汇储备在商业银行的表现为其持有的央行票据,央行票据利息率要远远低于正常放贷的利息率,高额外汇储备的结果是,央票大量挤占商业银行的可贷资金规模,影响到商业银行的盈利水平。

第三,流动性管理难题。这一点与上面所提的商业银行收益问题相关,由于央票利息水平低,商业银行被迫提高非央票资产的收益能力,在贷款利息固定的情况下,提高收益的最直接办法就是扩大放贷规模,这种做法会加大流动性、大大抵消中央银行外汇冲销的作用,对货币当局的流动性管理措施提出了很大的挑战。

解决这些问题需要长期而又谨慎的措施,从长期看,放松外汇管制,扩大居民和企业使用外汇的权限,乃至开放资本账户,都是降低高额外汇储备、减少成本的必要措施。在短期,需要采取的措施包括:

1.减少国际收支顺差。通过调整外商企业所得税等措施,加上劳动力成本上升等因素,经常项目顺差不平衡状况可望有所改观。而资本和金融项目顺差则主要依靠相应的外资管理政策,减少“热钱”等投机资本的进入,进而缩小净资本流入规模。

在减少国际收支顺差的所有措施中,汇率调整是最重要的措施之一,但是,目前调整的力度仍然不足以发挥应有的作用。从2005722日到目前,人民币升值幅度已经接近10%,但离期望的升值幅度显然还有一定距离,持续的升值预期会加大外国资本(尤其是投机资本)流入规模,不利于中国改善外部不平衡状况。基于这一事实,有必要加大人民币汇率升值的幅度与速度,尽快消去升值预期。

2.提高外汇储备的收益率。在现行外汇管理体制下,高额外汇储备集中于中央银行,为了规避风险,不可能投资于高风险的资产,只能选择一些低风险的资产,主要是固定收益投资。但是,风险与收益是相辅相成的,低风险意味着低收益,这一点严重局限了储备资产收益的进一步提高。同时,提高外汇储备的收益率,也意味着外汇储备的风险会加大,这是货币当局直接管理外汇时所不能接受的。可能的变通是将现存外汇储备中的一部分纳入战略外汇储备,继续由中央银行管理,以应对风险为目的。而对其余的外汇储备,适当放松对使用范围的限制,可能通过委托投资银行管理等多种方式,提高这一部分外汇储备的收益率。

 

论次贷危机对中国主权财富基金带来的机遇与挑战

中国社会科学院世界经济与政治研究所 张明

zhangyuxuan@gmail.com

Apr. 22, 2008

www.rcif.org.cn  Working Paper No. 0807

    本文受到中国社会科学院世界经济与政治研究所重点课题“中国主权财富基金的发展策略”资助,在此表示感谢。本文也是提交给2008410日中国社会科学院世界经济与政治研究所《国际经济评论》专题座谈会“美国次贷危机与中国”的会议论文。

    祸兮福所伏。利空出尽就是利好来临之时。自2007年夏季美国次贷危机爆发以来,全球金融市场和实体经济均充斥着悲观情绪。次贷危机的确是发达国家金融市场二战以来最严重的金融危机,然而即使最严重的危机也有结束之时。明智的投资者在看问题方面通常具有前瞻性,即先市场一步落子布局。毫无疑问,次贷危机已经造成全球范围内的资产价格重估,发达国家资产价格泡沫被充分挤压,从而提供了难得的投资机遇。与此同时,与次贷危机如影随形的市场不确定性并未消弭,市场底部很难看清楚。因此,次贷危机的爆发,为那些在危机中没有伤筋动骨的新兴市场国家机构投资者,包括中国的主权财富基金中投公司,提供了崭新的机遇和风险。从投资摩根士丹利以及与J.C. Flowers达成合作意向来看,中投公司应对次贷危机的态度是非常积极的。如何克服次贷危机等外部因素带来的挑战,充分把握危机提供的机会,需要中投公司乃至中国政府进行一系列内外部重大调整。本文试图深入探讨上述问题,文章结构安排如下:第一部分纵论次贷危机对中国经济带来的挑战与机遇;第二部分概览次贷危机爆发后全球主权财富基金的投资热潮;第三部分剖析中投公司在制度上面临的先天不足,以及外部环境对其施加的挑战;第四部分是政策建议。

一、 次贷危机对中国经济带来的挑战与机遇

    次贷危机的爆发和深化对中国经济带来了如下重大挑战:第一,次贷危机将通过收入效应、价格效应冲击中国出口行业。所谓收入效应是指,次贷危机造成美国房地产价格和股票价格大幅下跌,导致美国家庭财富缩水,这将改变近年来美国消费的财富驱动型格局,削弱美国居民对中国出口商品的消费需求。所谓价格效应是指,次贷危机导致的美元贬值提高了中国出口商品相对于美国国内替代品的价格,从而造成美国居民对中国出口商品的需求相对下降。此外,次贷危机还可能造成发达国家贸易保护主义倾向抬头;第二,美元贬值损害了中国外汇储备的购买力,并加剧了中国国内通胀压力。美联储采取连续调低联邦基金利率的措施来应对次债危机,导致美元相对于其他主要货币大幅贬值。美元相对于人民币快速贬值,造成中国外汇储备国际购买力的显著缩水。由于美元是全球能源和初级产品最重要的计价货币,美元大幅贬值直接导致全球能源和初级产品价格飙升。由于价格上升的幅度超过了人民币相对于美元的升值幅度,这客观上向中国宏观经济注入了外生性通胀压力;第三,次贷危机改变了投资者的风险偏好,加剧了短期国际资本流动的波动性,从而可能放大或者刺破中国的资产价格泡沫。从200710月到20084月,中国A股市场指数已经下跌了40%,这在很大程度上与次贷危机爆发后热钱撤出A股市场有关;第四,美联储步入降息周期,对中国利用货币政策对抗通货膨胀的宏观调控形成掣肘。如果中国人民银行大幅调高人民币存贷款利率,这将加剧中美息差,引致更大规模热钱流入,从而可能加剧流动性过剩和通货膨胀的格局。

    与此同时,次贷危机也给中国经济带来了难得的机遇:首先,次贷危机为中国经济提供了实施结构性调整的外部机遇,有助于促进中国政府改变出口导向发展战略,以及缓解目前的国际收支失衡。各方面因素表明,出口导向发展战略已经不可持续,然而,向内外平衡发展战略的转型意味着既得利益的重新分配,必然遭遇利益集团的强烈抵制。次贷危机的爆发则使得调整变得紧迫而必然,对外资外贸政策的调整有助于缓解当前国际收支双顺差的格局,促进资源更加合理的分配以及增强经济增长的可持续性;其次,次贷危机导致全球资本市场进行价值重估,跨国金融机构大幅亏损,从而为中国机构投资者提供了开展海外投资与兼并收购的良机。在危机冲击下,发达东道国政府也改变了过去对新兴市场国家股权投资一贯持有的怀疑与抵制态度;再次,次贷危机造成美元大幅贬值、美元资产吸引力下降,这为人民币及中国资本市场的国际化提供了难得的契机。在全球流动性匮乏而中国流动性充裕的背景下,允许外国金融机构和著名企业到中国资本市场上发行以人民币计价的股票和债券,是扩大中国资本市场广度、深度和国际影响力的明智之举。

二、 次贷危机爆发后全球主权财富基金投资概况

    进入21世纪以来,随着东亚国家外汇储备的累积,以及全球原油价格从1999年的每桶10美元上涨到当前的每桶110美元,用东亚国家和石油输出国的外汇储备构筑的主权财富基金的规模迅速膨胀。根据SWF Institute的统计,截至2007年底,全球外汇储备总量约为6.8万亿美元。 而International Financial Service London的估算表明,当前全球主权财富基金管理资产的规模约为3.3万亿美元。这一规模超过了全球对冲基金与私人股权基金管理资产的规模,仍低于全球20家最大企业的市值总和。然而,2015年全球主权财富基金管理资产规模将超过10万亿美元。

    由于主权财富基金此前较少涉足次级抵押贷款支持金融产品,因此次贷危机对主权财富基金的负面冲击有限,却为主权财富基金提供了难得的投资机会。根据Dealogic的统计,2007年全球主权基金投资总额达到创纪录的485亿美元,而2008年头两个月就高达244亿美元。在自20071月以来主权财富基金投资的729亿美元中,有607亿美元进入金融领域。而在这14个月全球主权财富基金的跨国投资中,新加坡的两只主权财富基金占据了绝对主动,其投资占到全球主权财富基金投资总额的57%。新加坡政府投资公司(GIC)和淡马锡控股(Temasek)自20071月以来的海外投资总额已达到417亿美元,远远超出了阿联酋阿布扎比投资局(ADIA)的107亿美元,以及中国中投公司(CIC)的80亿美元。

    1总结了次贷危机爆发以来全球主权财富基金对华尔街金融机构的投资概况。从20073月到20084月初,共有8家主权财富基金对6家华尔街金融机构进行了11笔投资,投资金额合计为449亿美元。投资持股比例均在10%以下,这是为了规避美国外国投资委员会(Committee of foreign investment to United States, Cfius)的审查门槛。投资类型包括普通股、新增普通股和可转换债券等,其中又以可转换债券为主。

1 次贷危机爆发后主权财富基金对华尔街金融机构的注资 20073月—20084

资料来源:Sovereign Wealth Fund Institute。数据截至200841日。

三、 中投公司面临的先天不足和外部挑战

    次贷危机固然为主权财富基金的海外投资提供了新的机遇,然而能否把握住这一机遇,关键要看主权财富基金是否具有足够灵活的制度安排以及足够强的能力来挑选被投资企业、进行尽职调查、通过谈判获得合理的投资价格、挑选最佳投资时机,并克服发达东道国政府的干预而最终完成投资。我们认为,作为全球主权财富基金领域内一只新设立的基金,中投公司在制度设计上存在一些先天不足,在开展海外投资过程中面临一些外部挑战,而这些先天不足和外部挑战可能影响中投公司把握次贷危机所提供机会的能力,因此既需要通过内外部积极调整来改善不足和克服挑战。中投公司在制度设计上的先天不足包括:

    第一,中投公司的身份是尴尬的。中投公司是中国唯一一家正部级公司,而同样负责外汇储备经营管理的国家外汇管理局则是隶属于中国人民银行的副部级公司。从中投公司的机构设置来看,中投公司是一家典型的国有独资有限责任公司,然而中投公司既不隶属于主管大型国有控股企业的国资委,也不隶属于主管国有金融机构的三会和发改委。虽然中投公司的高管中原财政部背景的比例最高,且中投公司的2000亿美元资金是通过财政部发行特别国债获得的,但中投公司也不隶属于财政部,而是由国务院直接负责管理。我们把中投公司的这一独特身份解读为,中投公司的成立是财政部与央行就外汇储备的经营管理权进行博弈,而最终国务院在博弈中照顾平衡的结果。在大部分发达国家均存在“大财政小央行”的格局,财政部是外汇储备的所有者,或者直接负责经营、或者授权央行经营。而在中国历来是“小财政大央行”的格局,央行除负责制定货币政策外,也拥有外汇储备并负责经营管理,在三会产生之前还一度是金融行业的全能监管机构。中投公司原本可以从外管局储备司中分立出来,与外管局同处于央行控制之下,分别负责外汇储备的收益性和流动性管理。然而,由财政部发行特别国债,借道农行与央行外汇资产进行互换后成立中投公司,在很大程度上反应了财政部试图积极介入外汇储备经营管理的愿望。然而最终财政部并未成为中投公司的实际控制者,这很可能是国务院试图平衡双方利益的结果。从这一角度来解读中投公司的成立,我们就不难理解为什么从2007年年底以来,外管局突然加大了高收益产品的投资步伐,陆续收购了澳大利亚多家商业银行、道达尔和英国石油的少数股权了。

    第二,中投公司的定位是模糊的。我们不知道中投公司究竟是一家资产管理公司(例如新加坡的GIC),还是一家利用自有资本投资的主权机构(例如俄罗斯的稳定基金)。认为中投公司的初始资本金是为2000亿美元的看法是值得商榷的。因为,这个世界上没有一家公司会为自己的资本金还本付息,公司只为自己的债务偿付利息。既然中投公司要为1.55万亿人民币的特别国债偿还利息,那么这2000亿美元就只能是中投的负债而非资本金,因此财政部也并非中投的股东。除非中投公司公布其资产负债表,否则我们就不会明白中投公司的资本金究竟是多少、股东究竟是谁。此外,如果2000亿美元果真是中投公司的负债,那么中投公司的财务杠杆(负债与资本金之比)应该是相当可观的,这甚至打破了主权财富基金一般不利用财务杠杆的惯例。面临如此之巨的还本付息压力,中投公司只有两条路可走,一是进行更高收益的高风险投资,二是利用旗下汇金公司的利润或资产来还账。而汇金公司于325日向财政部无偿划拨交通银行30亿股H股股份的做法,则被我们解读为中投公司是以划拨交通银行H股股份的方式来代为偿还应支付给财政部的特别国债利息。4 定位模糊除造成资本金规模不明外,还造成收益分配不清。中投公司未来取得的投资利润是用于补充预算收入、填补社保缺口,还是用于基础教育、三农建设等其他用途,目前尚未对外披露,甚至内部也可能仍未形成一致看法。

    4 详见张明:“中投借汇金还利息?”英国《金融时报》中文网,2008327日。

    第三,中投公司的投资战略是混合型的。中投公司对外宣称自己是一个被动的财务投资者,但由于麾下的汇金一直以来被公认为典型的战略投资者,这使得中投公司在海外投资者与发达国家政府眼中很难与国家政治利益撇清界限。中投公司收购中央汇金的做法可谓“得不偿失”。汇金之所以成立,是国家要利用外汇储备为国有商业银行注资,推动其股份制改造与海外上市进程。汇金以极低的价格购买国有商业银行的股份,自然在上市后能够获得巨额利润。正因为如此,汇金绝非一家市场化运营的机构。中投公司为了利用汇金公司的高收益来补贴自己的海外投资,而将汇金公司纳入麾下,却又向外界宣称自己是一家完全市场化运营的机构,这本身就不合逻辑。中投公司的最佳定位是国际金融市场上的财务投资者,但汇金绝对是政治色彩浓厚的战略投资者,二者是很难兼容的。

    第四,中投公司的市场化程度仍有待提高。这至少表现在两个方面:其一,目前中投的绝大多数高管均为行政官员,他们的待遇很难完全市场化,从而造成中投很难用真正市场化的薪酬去招募一流的基金经理。作为一家典型的国有投资机构,中投能否对招聘来的基金经理充分授权也值得怀疑。我们不排除有优秀的华人基金经理满怀报国热情而接受较低薪水进入中投,但是如果缺乏公司领导层的充分信任和授权,即使能招募到优秀基金经理,也很难留住人才;其二,目前美国财政部已经与新加坡GIC、阿联酋ADIA达成了关于主权财富基金投资行为与东道国国民待遇的框架性协议。这一协议可能成为IMFOECD最终制定关于主权财富基金及投资东道国的良好行为准则的重要参照。然而遗憾的是,我们并未从外界获知如下消息,即中投公司积极参与了良好行为准则的制订过程。

    次贷危机造成全球资本市场价值重估、华尔街金融机构亏损惨重,客观上为中投公司的海外投资提供了契机。然而,崭新机遇背后也蕴涵了重大挑战: 首先,次贷危机仍处于扩展和深化的过程中,这就对中投公司投资对象的选择以及投资时机的把握制造了难度。投资过早,则市场底部未到,投资容易发生账面亏损。投资过晚,则市场底部已过,发达国家本国机构投资者大举进入,东道国政府抵制情绪上升,投资的时间之窗被无情关闭。从华尔街金融机构新近披露的资产减记和账面亏损来看,投资于摩根士丹利和瑞信,要比投资于花旗、瑞银和美林更具眼光。

    其次,美国政府对主权财富基金股权投资的监管可能趋于严格。美国国内针对主权财富基金的态度存在分歧,财政部和美联储的态度相对友好,而美国国会的态度相对严苛。美国政府针对主权财富基金投资于华尔街金融机构的现有监管框架是通过美联储和外国投资委员会来实施,审批门槛均为持股超过10%。5 迄今为止,所有主权财富基金对华尔街金融机构的投资都刻意规避了上述门槛。然而,最近美国众议院已经敦促财政部修改规则,欲将审批门槛显著降低。如果美国财政部在国会压力下修改了监管规则,那么主权财富基金的投资环境将明显恶化。

    美联储监管主权财富基金对金融机构的股权投资源于两个法案。银行控股公司法案(The Bank Holding Company Act)的监管门槛是:第一,持股超过25%;第二,控制董事会选举权;第三,对银行的管理或政策施加控制性影响。银行控制变更法案(The Change in Bank Control Act)的监管门槛是持股超过10%

    再次,中投公司的海外投资还面临着来自外管局、国开行、社保基金以及国有垄断企业的竞争。6 虽然上述机构之间并不存在直接竞争,但各个机构的海外投资收益率,可能成为中国政府未来调度外汇储备资金的重要参考。试想一下,如果几年以后,以提高外汇储备收益率为己任的中投公司的海外投资回报率,居然低于以安全性至上的外管局甚至社保基金的海外投资回报率,那么中投公司将面临的指责和压力是可想而知的。

四、 政策建议

    如前所属,次贷危机的爆发、扩展和深化为中投公司开展海外股权投资提供了难得的机遇,但危机本身以及其他国际经济政治环境的变化也给中投公司的海外投资带来了巨大挑战。我们认为,要想把握住危机提供的机遇,中投公司乃至中国政府应该积极进行一系列的内外部重大调整,以克服制度上的先天不足、应对外部环境的挑战。

   
中投公司应如何克服“先天不足”?第一,既然中投公司的身份已成既定事实,那么中投公司更应该明确自身定位。中投应该是一家资产管理公司(类似于新加坡的GIC),它帮助国务院(或者财政部及央行)管理外汇储备资产,每年收取固定比例的管理费(如管理资产规模的2%),在投资取得回报后收取一定比例的成功报酬(通常为利润的20%)。中投公司并不需要很大规模的资本金,因此也不应该为特别国债还本付息。只有明确了中投公司的定位,才能够帮助中投公司摆脱巨大的还本付息压力,使其能够更加从容、从更长期限出发来开展海外投资;第二,中投公司应实施单一投资策略。中投公司的最佳定位是国际金融市场上的财务投资者,类似于新加坡的GIC。而要实施单一策略,中投公司就必须与汇金公司分立,两者应该不具备任何意义上的股权关系及其他实质性关联。汇金公司的最佳定位应是国内外金融市场上的战略投资者,类似于新加坡的淡马锡;第三,为了将中投公司转化成一家真正市场化运营的投资机构,应考虑降低政府官员在高管中的比重,大幅提高专业人士在高管中的比重,实施真正市场化的薪酬水平以招募国际一流的基金经理。在完善内部风险控制制度的基础上给与基金经理充分的授权;第四,中投公司应积极参与到当前主权财富基金的良好行为准则的制订过程中去。既要与其他主权财富基金之间加强沟通与合作,建立战略联盟,又要与美国财政部、IMFOECD紧密协调,为自己争取更有利的投资环境。与其被动地接受既定的国际规则,不如积极参与相应国际规则的创建;第五,建立良好、透明的公司治理机制。关于透明度的问题应区别对待,例如,关于公司治理结构及一级市场投资,没有必要也不可能保守秘密,因此可考虑完全透明化。而对于公司在二级市场上的资产组合,对外披露风险很大,按照行业惯例也应当保密;第六,为了排除人民币大幅升值对中投公司产生的盈利压力,可考虑针对中投公司的海外组合投资,建立以美元计价的指数评价机制。7

    中投公司应如何应对外部挑战?首先,作为一家新设立的主权财富基金,中投公司不妨考虑多与成熟机构投资者进行合作投资的策略。这也是国际私募股权投资业界的通行做法。一个被动的跟投方,可以在与主投方的合作中学习进行尽职调查、以及通过签订一个完善的投资合同来防范投资风险的经验。8 中投公司既可以考虑与其他主权财富基金进行合作,也可以考虑与欧美机构投资者进行合作。与前者的合作有利于学习投资经验和分散投资风险,与后者的合作除上述优点外,还有利于缓和东道国的抵触情绪;其次,在明确自身的基金管理公司定位、完成与汇金公司的分立、提高市场化运营程度的基础上,中投公司应利用积极的信息披露和精心设计的公关活动来改善自己的国际形象,并积极参与主权财富基金良好行为准则的制订;再次,中国政府应全盘考虑、统筹规划各主权投资机构的海外投资战略。让外管局、中投公司、社保基金、国开行、国有垄断企业等主权机构在海外投资过程中形成良性、互动的竞争合作关系,组成不同层次、各有侧重的海外投资团队,这样既有助于提高国有机构海外投资的效率,也能避免本国机构在海外投资过程中的无谓竞价。在外汇储备继续累积的前提下,中国政府也应该考虑其他充分利用外汇储备资产的方式,例如参照发达国家的通行做法,设立一只专注于海外财务投资的主权养老基金(National Pension FundNPF)。9

    7 详见张明:“主权财富基金与中投公司”,《经济社会体制比较》,2008年第2期。
    8
详见张明:“中国主权财富基金发展的外部环境与政策选择”,《中国外汇》,2008年第4期。
    9
请参考郑秉文:“中国建立主权养老基金的急迫性及国际比较”,《国际经济评论》,2008年第2期。

(作者单位:中国社会科学院世界经济与政治研究所)

 

人民币加速升值组合拳

张斌

bjzhangbin@gmail.com

Apr. 16, 2008

www.rcif.org.cn Policy Brief No. 08021

    人民币加速升值是对应当前宏观经济局面的最佳对策 2008年以来,人民币对美元汇率加速升值,汇率成为宏观经济管理当局倚重的重要政策手段之一。从国内看,宏观经济正在遭遇不断加剧的通货膨胀压力,同时还面临经济结构调整压力,人民币加速升值可以减少总需求,有利于降低进口型通胀的压力,还对优化经济结构发挥至关重要的价格杠杆作用。这种局面下,人民币加速升值即有利于解决短期问题,也有利于解决中长期问题,可谓一箭双雕。从国外看,2008年美元兑日元、欧元等货币加速贬值,如果人民币对美元汇率不对此做出明显反应,意味着人民币贸易加权汇率不仅不升,反而下降。这样的国际环境也决定了人民币加速升值的必要性。

但是对于今年的人民币加速升值,国内学者提出了一些担心和争议,主要有以下几个方面。首先,人民币加速升值将对企业,尤其是出口企业造成严重冲击,人民币升值应该缓步进行;第二,人民币升值并不能消除人民币升值预期,不能阻挡投机资本流入,更不能完全消除当前国际收支持续双顺差的扭曲局面,因此也不能减缓外汇储备增加带来的货币政策操作压力。第三,在次级债影响下美国和全球经济都处于紧缩阶段,在这样外部需求减少的国际环境下人民币加速升值对中国经济可能会带来严重负面冲击,对经济增长会很不利。

如何看待关于人民币加速升值的争议

    从企业或者行业角度看,担心人民币加速升值对企业和行业造成的负面影响是必要的,但是对于统管全局经济的宏观经济管理当局不需要也不应该从这个角度思考问题。对于宏观经济管理当局而言,最根本的有两个问题,一是短期内的整体宏观经济稳定;二是中长期内整体经济的可持续增长潜力。政策的关注点应该是在全局,而不是某一些企业或者行业。从宏观稳定的角度看,如果由于货币升值带来了大面积的企业破产并由此引发了严重的失业问题,这是宏观问题,宏观当局应该关注。但是中国的情况是在经历了过去两年的升值之后,尽管有很多企业破产,但是并没有出现严重失业现象,我们的问题反而是“民工荒”和工资快速上涨,整体宏观经济不是偏冷而是偏热。这就说明人民币升值对企业和行业带来的挑战不是宏观问题,而是企业和行业层面的问题,宏观当局不能从企业和行业的角度作决策。从宏观经济可持续增长的角度看,人民币加速升值所带来的企业和行业的破产恰恰是经济结构转型所必然经历的“阵痛”,是好的现象,而不是坏消息。只有工人转换了工作,资金和资源子转变了流向,才能出现我们希望看到的淘汰落后产能和产业结构转型和升级升值,劳动生产率才能进步,经济才能持续增长。

    从目前情况看,人民币加速升值消除人民币升值预期的可能性很小,消除国际收支双顺差可能性同样微乎其微。货币当局面临的操作压力并不会因为人民币加速升值消除。但是,如果人民币不加速升值呢?现实的人民币汇率距离市场预期会越来越远,上面问题可能更加严重。可以想象一下,如果缺乏了汇率杠杆调节经济资源在不同行业和部门之间的合理配置,只是一味地利用低汇率保护出口和进口替代为代表的贸易品行业。中国的贸易顺差在趋势上会越来越大,市场对人民币升值预期会越来越强,投机资本会更加严重。这个问题持续的越久,汇率扭曲程度就越大,对中长期的经济损害就越大,中国因此在宏观经济局面上出现失控的可能性也越大。我们本来在这个问题上已经动手晚了,汇率迟迟没有作为有效杠杆发挥调节资源配置的作用,现在动手是亡羊补牢,不能错上加错。出于对全球经济减速的担心,人民币不应该加速升值是一个正确的问题。

    还需要补充的是,考虑到央行2007年老2008年采取了十多次的准备金率调整,而且商业银行已经没有了进一步下调超额准备金率来应对货币政策紧缩的空间,货币紧缩在未来可能会很明显,中国经济不排除在几个月之后面临内需下降的问题。如果外需、内需双双下降,人民币还应该加速升值吗?在这个问题面前,中国有两种选择,一是放弃加速升值;二是继续保持加速升值,同时采取货币升值组合拳。比较而言,后面这种策略更有利于中国宏观经济的稳定和增长。

人民币加速升值组合拳

    首先,从短期看最重要的,人民币加速升值同时还密切关注货币当局在货币投放和调整准备金率等一揽子政策工具的操作力度。对于短期内的总需求而言,加速升值和紧缩性一揽子货币政策都是做减法,这就要求货币当局在汇率方面加大力度的同时,应该相应减少一揽子货币政策的紧缩力度。虽然目前通胀压力还未消除,但是需要关注紧缩政策对真实经济影响的时间滞后。货币当局不能一味全部都是紧缩政策,需要在不同政策上取得中性的搭配结果。

    第二,从中长期看最重要的,人民币加速升值同时应该打破垄断,积极推进市场化改革。人民币加速升值最根本的作用是调节资源配置,增加对非贸易品部门的资源流入,削弱对非贸易品部门的资源流入。如果让汇率价格杠杆起作用,但是对很多有非常大发展潜力的非贸易品部门套上门锁,汇率价格杠杆在调节资源配置上的作用会很有限。货币加速升值会让很多制造业企业破产,工人失业,资金无处可去,需要我们为这些资源找新的出路。出路就是非贸易品部门,尤其是那些人民生活有很高需求,但是由于各种管制资源无法顺利进入的非贸易品部门,比如铁路建设运营、医疗、卫生、环境保护、教育等等。诸如此类有着巨大需求,但是一直受限于体制原因没有对民间资本开放的部门还很多,投资潜力还很大。人民币加速升值只有与这些部门的市场化改革密切相伴,结构调整才能落到实处。中国经济增长潜力才能找到坚实基础。第三,人民币加速升值过程中可以积极推动与东亚区域经济的金融、汇率合作。东亚经济已经形成了一个非常庞大的生产网络,而且这个网络在不断地向美国输送贸易逆差,自己创造贸易顺差。随着美国次级债危机的爆发和美国经济减速,太平洋两岸的这种贸易失衡局面会得到进一步调整。调整过程中,势必牵涉到美元对东亚国家和地区汇率大的调整。出于避免由此引发区域内经济摩擦和矛盾的角度,区域内经集体需要积极展开金融、汇率等方面的政策交流,争取平稳度过,从中赢得新的发展机遇。

 

美国金融创新监管之困

张斌

Apr. 21, 2008

www.rcif.org.cn Policy Brief No. 08023

bjzhangbin@gmail.com

    从初露端倪到今天,已经将有一年时间,次级债危机不仅自身没有终结,危机还正在波及到银行信贷部门并可能造成真实经济进一步下滑。2008年初索洛斯发出警告,次债危机是美国二战以来最严重的危机,这个令人不愉快的预见正在步步紧逼现实。

    危机的始作俑者自然是金融机构,尤其是那些胆大妄为,凭借各种结构性金融产品(比如各种房地产、贷款抵押证券)制造盈利神话的基金、投资银行和住房信贷公司。曾几何时,这些金融机构是如何风光,2006年华尔街员工的平均红包就达到20多万美元,大大超出了美国中产阶级家庭年收入,一些高级从业人员年薪动辄千万,甚至上亿。现在,大家发现原来这些金融机构不像他们原来想象的那样严谨、负责;风光无限的结构性金融创新产品看起来像摇钱树,其实是害人精。碰上了好年景,他们一边制造概念,一边利用投资者根本看不懂的结构性金融产品套取钱财,制造泡沫,得到的是金字塔顶端的红包。碰上了坏年景,找政府用纳税人的钱来填窟窿,再不行就宣布破产,结果是人人都受牵连,而过去拿高薪的肇事者不过是课间休息。这个故事在历史上并不新鲜,以往金融危机中都有似曾相识的情节。金融业从来都是拿别人的钱做事,这和那自己的钱做事就是不一样。借款人天生就带着别人不还钱的风险,贷款人天生也带着不守道德的危险。次级债危机所揭示的真正问题是监管层为什么容忍房地产资产价格泡沫?为什么不能像对待传统金融业务那样展开有效的监管,限制结构性金融产品的泛滥?为什么不把贷款人不守道德的危险扼杀在萌芽之中?金融创新——保持美国大哥地位

    监管层的态度,根本上取决于美国所处国际经济环境的重大变化。从二战后欧洲和日本的崛起,到60-70年代东亚四小龙崛起,到80年代中国的改革开放,再到80年代末东欧国家的经济转轨和印度经济兴起,如何让经济增长已经不再是个秘密。后进者在不断和试错和学习当中,终于找到了敲开经济增长的钥匙:市场化改革和对外开放。这一切变化让二战以来身居老大的美国喜忧参半。喜的是市场化和全球化大大提高包括美国在内的资源配置效率,身处其中的美国最能从中获利,美国居民生活福利也因此大大提高;忧的是美国正在越来越多的传统产业失去竞争优势和市场,能在全球范围内继续保持优势竞争地位的产业在不断减少。一直这样下去,大哥地位即便不至于颠覆,至少也不如往日辉煌。

    在市场化和全球化面前,美国从根本上确保大哥地位的出路只有一条:创新。凡是已经做出来的东西,在市场化和全球化面前都不再是长久的秘密,也不能长久维持超额利润。只有不断创新才能领跑,才能让少数领跑者带着已经在全球化过程中越来越多丧失竞争力的普通劳动者继续提高生活福利。全球化的分工格局已经是这样,美国还能做大哥,还能从交换中获取利益,根本上取决于美国经济的创新能力。

    创新远比后进国家学习和复制困难,它的同义词是巨大的风险和不确定性,这需要金融部门给与创新有力支持。正如我们在90年代IT技术革命看到的,以私人股权投资(Private Equity)和风险投资(Venture Capital)对于IT技术革命起到了关键的助推作用。如果没有敢于承担风险的资本大量涌入,所有的成功也只能停留在技术层面,无法进行有效的市场化推广和扩散。但是,PEVC也不是无根之水,他们的资金成本和投资意愿直接取决于宏观经济环境。如果利率高企,经济增长预期不明,PEVC也会萎缩。如果经济一片欣欣向荣,大家都乐观地谈论新经济和全球化红利,几乎忘记了风险的存在,PEVC自然也能蓬勃发展。回顾美国历史,与美国历次大的资产价格泡沫和危机相伴的是铁路、汽车、无线电、计算机、生物科技与IT产业等新产业的兴起等。麻省理工大学学者指出,对新经济部门的价值高沽也构成了一种均衡状态,这种状态会激励真实投资和储蓄,从动态上看也富有效率。

    从美联储格林斯潘任期内的各种举措,我们不难看出即便在可能会陷入资产价格泡沫和金融危机的可能下,格老也在竭尽全力地维持美国经济欣欣向荣的局面,尽量把问题延后。美联储主席格林斯潘在互联网泡沫时期也曾呼吁警惕资产价格泡沫,美联储也针对次级债等问题作过研究,并担心房地产价格泡沫的破灭。但是在行动上,我们几乎看不到与这些担心对应的政策调整。对于各种结构金融产品和其中蕴藏的巨大道德危险,其他相关监管当局也不会一无所知,但它们的措施是放任自流,没有主动行动。或许,技术进步真的就把风险和危机就自行消除了。当然,事后来看这只是一种天真的奢望,世间没有白吃的午餐。

金融创新——监管层之困

    抛开上述美国监管当局在对待风险问题的大背景不论,摆在监管层面前还有非常棘手的细节问题。以这次次级债危机为例,监管层采取有力措施之前面临一系列的问题。首先,如何判断房地产家价格已经出现严重泡沫,并做出令人信服的说明?这并不是个简单的问题,尤其是在大家还谈论着新经济红利和全球化红利的时候,这个判断就更加困难。其次,即便一些真知灼见且能够影响决策的关键人物在房地产价格泡沫上达成共识,是应该由监管层出面挤破泡沫还是等待市场自行解决问题?监管当局很难判断哪种方式最优。由政府出面挤破泡沫等于是给欣欣向荣的经济泼冷水,这显然是大家都不愿看到的事情。第三,即便决定了由政府出面挤破泡沫,从何处入手还是个问题。是对结构性金融产品做出严格的限制,还是通过调整利率手段给整体经济降温,应该采取什么样的力度去解决,这些都是美国经济管理层过去没有遇到过的问题。第四,即便确认以次级债为代表的结构性金融产品存在问题,在危及到来之前如何判断这些产品问题有多大?应该采取什么样的法律法规调整才能有效降低道德危险?摆在监管当局面前的困难还可以按照这个单子不断列下去。监管当局在事发之前无所作为自然也就不难理解,尽管他们也看到了这其中有骗子,有巨大道德风险,可能造成严重后果。

金融创新——没有回头路

不能指望监管层能在事前做些什么,不能指望小的法律和政策的调整能改变局面,金融创新工具在诞生那天开始就是为了规避监管。当然,如果有了大的法律和政策变化,金融业从此置身于严格监管之中。风险可能是得到控制了,创新能力呢?增长动力呢?政府做强了,市场可能就窒息了。也许,监管层能做的充其量是危机爆发之后一个优秀的救火队员,还有就是对法律政策的修修补补。处于这样的国际环境和国际地位,美国经济和其他经济一样没有太多的选择余地,只能在自己最擅长的地方继续下去。这种增长模式为创新铺下了温床,也为泡沫和危机埋下了种子。IT泡沫、房地产价格泡沫之后,还会有新的概念和泡沫被创造出来,可能是生物制药、能源科技,也可能是别的什么新技术。无论是什么,美国金融业需要这些新概念激发人们的想象力,让投资者和监管层忘记昨天,忘记风险,再次投入到新一次历险。

 

中投公司面临的先天不足与外在挑战

张明

Apr. 11, 2008

zhangyuxuan@gmail.com

    据英国《金融时报》上周披露,中国国家外汇管理局已购入法国石油公司道达尔1.6%的股份,价值约为18亿欧元(折合28亿美元)。联系到外管局已经购入了澳大利亚3家商业银行的少数股份,我们不难得出结论,在中投公司成立以来,外管局明显加快了高收益产品投资的步伐。至少在境外股权投资方面,外管局和中投公司已经形成了竞争关系。

   外管局的传统角色是将我国外汇储备投资于低收益、高流动性和安全性的国际金融资产(尤其是美国国债),以保证我国外汇储备能够满足应付出口、偿还外债、维持汇率稳定和防范投机性冲击。然而,随着外汇储备的累积超过了以任何方法计算的适度规模,持有外汇储备的成本和风险日益凸显。其一,传统外汇储备资产的收益率很低;其二,外汇储备大约70%以美元计价,美元贬值将会造成资产国际购买力缩水;其三,外汇储备的累积加剧了流动性过剩,造成资产价格泡沫和通胀并存之局面。因此,中国政府急需调整经济结构和外资外贸政策以降低新增外汇储备,而外管局则承担着提高现有外汇储备收益率的巨大压力。因此,在人民币汇率加速升值的不利背景下,外管局涉及股权投资和另类投资的行为就不难理解了。

    然而,对于中投公司而言,外管局实则为一个强大的竞争对手。首先,两者资金规模相差悬殊,中投公司可用于海外投资的资金不过600700亿美元,而这仅仅是外管局一个月的储备增加额;其次,外管局有着多年投资于国际金融市场的经验,以及从事固定收益证券投资的优秀人才,而中投公司的海外人才招募过程还尚未结束;再次,尽管中投公司宣称自己是一家完全市场化运作的基金,然而由于制度设计上的先天不足,导致中投公司在外国政府和投资者眼里依然是一家政治色彩很强的主权投资机构。

    中投公司在制度设计上的先天不足包括:第一,中投公司的身份是尴尬的、定位是模糊的。我们不知道中投公司究竟是一家资产管理公司(诸如新加坡的GIC),还是一家利用自有资本投资的主权机构(例如俄罗斯的稳定基金)。认为中投公司的初始资本金是为2000亿美元的看法是值得商榷的。因为,这个世界上没有一家公司会为自己的资本金还本付息,公司只为自己的债务偿付利息。既然中投公司要为1.55万亿人民币的特别国债偿还利息,那么这2000亿美元就只能是中投的负债,而财政部也并非中投的股东。

    第二,中投公司收购中央汇金的做法可谓“得不偿失”。地球人都知道,汇金之所以成立,是国家要利用外汇储备为国有商业银行注资,推动其股份制改造与海外上市进程。汇金以极低的价格购买国有商业银行的股份,自然在上市后能够获得巨额利润。正因为如此,汇金绝非一家市场化运营的机构。中投公司为了利用汇金公司的高收益来补贴自己的海外投资,而将汇金公司纳入麾下,却又向外界宣称自己是一家完全市场化运营的机构,这本身就不合逻辑。中投公司的最佳定位是国际金融市场上的财务投资者,但汇金绝对是政治色彩浓厚的战略投资者,二者是很难相容的。

    第三,中投公司的市场化程度仍有待提高。这至少表现在两个方面:其一,目前中投的绝大多数高管均为行政官员,他们的待遇很难完全市场化,从而造成中投很难用完全市场化的薪酬去招募一流的基金经理。中投能否对基金经理充分授权也值得怀疑;其二,目前美国财政部已经与新加坡GIC、阿联酋ADIA达成了关于主权财富基金良好行为准则的框架性协议。遗憾的是,中投公司并未积极参与良好行为准则的制订过程。

    次级债危机造成全球资本市场价值重估、华尔街金融机构亏损惨重,客观上为中投公司的海外投资提供了契机。然而,机遇背后也蕴涵了挑战。首先,次债危机仍处于扩展和深化的过程中,这就对中投公司投资对象的选择以及投资时机的把握制造了难度。投资过早,则市场底部未到,投资容易发生账面亏损。投资过晚,则市场底部已过,东道国政府抵制情绪上升,投资的时间之窗被无情关闭。从华尔街金融机构新近披露的资产减记来看,投资于摩根士丹利和瑞信,要比投资于花旗、瑞银和美林更具眼光。

    其次,美国政府对主权财富基金股权投资的监管可能趋于严格。美国国内针对主权财富基金的态度存在分歧,财政部和美联储的态度相对友好,而美国国会的态度相对严苛。美国监管主权财富基金投资于华尔街金融机构的现有监管框架是通过美联储和外国投资委员会来实施,审批门槛是持股超过10%。迄今为止,所有主权财富基金对美金融机构的投资都刻意规避了上述门槛。然而,最近美国众议院已经敦促财政部修改规则,欲将审批门槛显著降低。

    最后,中投公司的海外投资还面临着来自外管局、国开行、社保基金以及国有垄断企业的竞争。虽然上述诸方之间并不存在直接竞争,但试想一下,如果中投公司海外投资的业绩,居然低于安全性至上的社保基金海外投资的业绩,那么以提高外汇储备收益率为已任的中投公司,当然会受到各方面的压力乃至批评。

    中投公司应如何克服“先天不足”呢?第一,中投公司应明确自身定位。中投应该是一家资产管理公司,本身不存在还本付息压力,而是收取管理费和成功报酬;第二,中投公司应实施单一投资策略。中投应该与汇金分立,前者应实施海外组合投资战略,定位是纯粹的财务投资者;第三,要尽快把中投变成一家真正市场化的投资机构,增加高管中专业人士的比重,实施真正市场化的薪酬水平,给基金经理真正放权;第四,建立良好、透明的治理机制。公司治理结构以及一级市场投资必须完全透明,而二级市场投资则可以保守秘密。

    中投公司应如何应对外部挑战呢?首先,中投公司应该更多地采取与国际机构投资者合作投资的策略,不妨先做一个被动投资的跟投者,在跟投的过程中防范风险,积累经验,同时也可缓解东道国的抵触情绪;其次,积极参与良好行为准则的制订,同时利用积极的信息披露和恰当的公关活动来改善中投的国际形象;最后,中国政府应统筹考虑主权机构的海外投资。中投公司、外管局、社保基金、国开行、国有垄断企业等,应该组成不同层次、各有侧重的海外投资团队,形成良性互动的竞争合作关系。

 

 

发件人:"王有斌" <youbinwang@gmail.com> 收件人: "zdjun@263.net" <zdjun@263.net> 抄送:发送时间:2008-04-16 12:38:39 +0800 优先级:普通标题:Re: Re: 仲大军先生周三到南昌,

    尊敬的领导:这是我(没有署名)写的一份报告,在20070801日递送到中投公司的楼继伟手中,纵观中投的重大政策好像与这封报告相吻合。希望仲老师给予批评指正!此致敬礼!学生  王有斌,2008.04.16

中国投资有限责任公司投资管理建议书

王有斌

二零零七年八月一日

前 言

    发行特别国债购买外汇注资国家外汇投资公司,是我国积极运用超额外汇资金拓展投资渠道的重要举措;是一项重要的宏观调控措施;有利于提高外汇资产的收益水平;也有利于降低我国外汇储备规模;有利于减轻人民币升值压力。国家主管领导对此次国家的重大决策向社会做了重要讲话,相关部门已经就特别国债的发行目的和将会发挥的积极作用进行了多次说明,金融界的专家们对此做了很多积极正面的分析。总之,是一件利国利民好事,我们极力赞成。

    但是,发行特别国债购买外汇也带来一些值得关注的问题。市场最为关心的发行对象、方式、节奏、风险等问题都可能会直接影响这一重大决策的成败。国家外汇投资公司即将管理的是巨额国家财富,要用好这笔钱,使之获得高于外汇储备的收益。巨大的投资收益压力对即将成立的中国投资责任有限公司(以下简称“中投”)是一次严峻的挑战。毕竟特别国债事关国家经济安全,更需要全盘细致的规划和切实可行的执行机制。为此,我们提出一些建议,供领导决策。

一、“中投”的历史使命

    在胡锦涛同志为核心的党中央领导下,坚持以邓小平理论和“三个代表”重要思想为指导,坚持社会主义的基本制度,坚持走中国特色社会主义道路;树立和落实科学发展观,坚持以经济建设为中心,构建社会主义和谐社会;做坚守国家财富的守护神;解决因中国经济发展外汇缩水的矛盾;调整国家产业结构;完善国家基础建设;融入世界经济大舞台;即将成为“中投”公司所担负的历史使命,具体可分以下几点:

l 金融理论为基础,操作技术为手段,防患于未然,发展国民经济。
l 深化经济改革,完成国家产业布局,领导世界经济发展新方向。
l 促进全球经济多极化发展,建立世界金融新秩序。
l 促进GDP增长,(预计采纳本方案的前提下2015年我国GDP占全球总量的18.5%2020年占全球总量的22%22.5%)树立经济大国地位。

二、成立“中投”对我国经济发展的重大意义

    1、为中国经济发展保驾护航

    参照《中国国家就币制改革(人民币汇率浮动制)的机遇与风险遏制》中所述: 人民币最终升值到4.3元:1美元

    对照2006年我国GDP已占世界GDP8.3%。按预期升值比例计算:我国现已达到世界GDP14.67%,结合我国的经济发展年均增长9.7%计算,特别在近几年增长率达到11%以上,高于世界经济发展年增长率4.5%5.5%左右。在2015年达到全球GDP总量的18.5%,是经济发展数据计算得出的,是有科学依据的。2020年达到全球GDP总量的22%22.5%,也是完全有可能的,也是我国经济发展的正常结果。

    2、为中国经济发展提供单因素年增长率3%5%/的保证

    参照《关于“中国投资有限责任公司”经营操作“特别国债”的建议书》中所述,针对我国2007GDP可达23.5万亿元人民币计算。如果对国内投资达到0.71万亿元人民币,就能使我国GDP顺增3%5%,并可依次逐年递增,中国投资有责任公司完全能做到。

三、投资方向、途径及结构方面的建议

    (一)、投资方向

    1 BOT投资

    针对中国的部分城市地铁、环保、交通、城市发展等,把西部边远欠发达城市农村改革也可列入其内。把外汇美元变通为人民币资产。以固定回报的形式确保利润(BOT的建设利润20%左右)。

    2、股权(衍生票据)投资

    没有控股或者没有决策权的股权(衍生票据)投资应持谨慎态度。防患于未然。

    (二)、投资途径及结构

    1、利润组成;

    按照《特别国债发行、经营建议报告》中所述:中国投资有限责任公司:为申购人质押融资贷款年收益是7.8%/年以上,加上人民币升值8%/年,针对外汇美元计算收益,实际利润15.8%/年以上。(中国投资有限责任公司的利润总计是:保持币值8%/+7.8%/年固定收益=15.8%/年的利润)。

    3、投资比例组成

    针对外汇美元计算值加保值利润能确保在15.8%/年以上 ,所以建议70%的总额投资应通过金融机构发生。依照央行基准金率13%计算的,因为股权投资是高风险、高回报,没有可控性的特性。所以股权投资建议在13%的总额,BOT投资(建设利润是在20%左右,实际利润5%16%之间)所以建议BOT投资占总额的17%

四、货币变通理论应用于“中投”

    1、外汇资金变为人民币流通的要点

    针对中国投资有限责任公司的外汇资金。因投资而需要流通时,之前先变更为人民币流通货币(附属人民币资产数额)产生相对保值后予以流通。

    2、外汇资金变通为国内流通货币资本的理论基础

    中国投资有限责任公司根据被扶持的优秀企业或地方政府的需要,把外汇资金在同日与人民币等价兑换后,由被扶持的优秀企业或地方政府(自愿承债单位、债务人)用外汇资金自由兑换用于项目建设。达到发生投资即发生资金保值。

    3、用外汇资金参与人民银行的流通通胀金融风险规避

    因中国投资有限责任公司旗下的汇金公司有投资功能。用中国投资有限责任公司外汇资金对我国的人民币流通区域。在发生通货膨胀或发生挤兑风波时,用外汇资金承担稳定货币的功能,承诺等价兑换与支付。或利用中国投资有限责任公司的外汇资金,在人民币流通区域发生商品通货膨胀或小区域内商品通货膨胀时,直接用外汇资金购买引发通货膨胀的急需商品,达到缓和人民币流通区域商品供应紧张,使供应商品供过于求,而达到降低或抑制人民币流通区域的通胀目的。达到金融投资手段控制通货膨胀风险的可能。

五、特别国债的实施方案

(一)、重组方案

建议中国投资有限责任公司旗下汇金公司兼并农业银行,同时中国建银成立资产管理公司。

1、兼并农业银行的意义

农业银行是我国的国有商业银行,拥有巨大不良资产需要处置和拥有巨大的不良信贷资金。中国投资有限责任公司依照相关法律兼并农业银行,拥有控股权;就等于在中国投资有限责任公司在我国国内和世界布下了业务网点。超规模的现金流从农业银行过账,能瞬时降低农业银行不良信贷资金率。使农业银行信贷业务发生质的转变,达到最佳的经营指标。结合中国投资有限责任公司总部经营的国家外汇保值投资业务,产生账面利润体现。中国投资有限责任公司多了一道金融流通渠道。也多了一道风险规避。特别是农行巨大的不良资产,利用中国投资有限责任公司巨大资金,可号召全球优秀企业来参加不良资产处置;能快速分化农业银行不良资产的同时,规避项目重复建设,而增加盈利的可能。

2、农业银行在今后发展过程中的作用

因为中国投资有限责任公司有巨大的资金流量,需要做现金流日常结算,有一家自己旗下的银行,就更方便日常现金流动结算;也方便设计量身定制金融产品。为中国投资有限责任公司日常业务发展服务。通过农业银行的金融渠道,能使中国投资有限责任公司达到最高的经济发展值。特别是在日常经营中把利润,可通过程序化产生,使中国投资有限责任公司的日常盈利经营管理风险压力减小,趋向良性化发展;特别在借道农行发行国债时,能产生5.4%4.3%=1.1%年利润,在今后外汇经营中也需通过农业银行的网点,达到有效控制外汇投资项目的经营风险,对项目投资经营甄别增加一道监察视线。
3
、成立资产管理公司的必要性

成立资产管理公司,能为总公司兼并农业银行的不良资产找到出路,又能在总公司日后经营中出现的问题及时弥补,及时处理不良信贷企业的债务、资产等。为总公司良性发展保驾护航。特别是境外投资项目与境外资产处理。就更需要培养专业的技术型人才去处理,与日常经营监管。

4、资产管理公司在经营中的作用
资产管理公司可以在项目投资失误时及时纠正投资方向。可以在投资失误产生后,快速把不良资产处置变现,产生最大现金流。降低投资风险。

(二)、申购方案

针对1.55万亿元人民币申购2000亿美元的外汇国债。其中向农行定向发行8500亿元人民币特别国债,由中国投资有限责任公司操作,面向国际金融直接投资。社会各界反映较大。是否考虑以金融技术操作,改为面向国内区域政府或国内优秀企业融资信贷申购特别国债。依法用国债再融资变现,由国内地方政府和国内优秀企业面向全球投资。用于既定项目(目的)投资建设。可分散国债到期缩水风险;又可规避外汇投资经营风险。

各地方政府在人大会决议列入地方财政预算后,地方政府用财政支出承担债务来购买国债,用国债做质押向“中国投资有限责任公司”申请人民币贷款购买外汇用于项目建设。承担计时利差与到期国债兑换风险。这样可为当地政府解决了三农改革、低保医疗改革、城市基础、交通发展项目资金,特别是环保基础项目建设资金,一直以来都是中央政府与地方政府首要的工作方向。也是最大资金筹集瓶颈之一。有了特别国债可以再次融资,为地方政府发展提供资金。间接增加地方政府财政收益,平缓地方财政支出矛盾,因此会加速地方政府经济发展,树立政府的优秀执政形象。加深人民对政府的信任度。

国内的经济效益好的企业与外向型企业用资产作抵押的方式,依法在第三方有实力企业机构做担保来申请贷款购买特别国债。规避融资购买国债金融风险的前提下,还可以再以特别国债做质押向“中国投资有限责任公司”申请贷款人民币购买外汇用于项目建设或扩大生产。用企业的固定收益承担计时利差和到期外汇缩水风险。既为优秀企业解决了发展资金的瓶颈;又可因为外汇直接投资企业而增加资本,转换为生产力。通过资本升值,达到加速企业的产业升级换代的目的。解决了新项目上马资金难的问题。又因内地企业的资本增加提高了企业在全球行业的竞争力。

表面上看:企业与地方政府用融资信贷模式申购国债,完全承担了金融机构的风险。实际上企业与地方政府的国债是可以做再次融资的;可为新项目、技改项目等筹集大量资金。而又分担了金融机构申购国债的风险,转弊为利。增加了金融机构资金的收益率(利差)。加强了央行人民币的快速流通的可控性。更主要的是“中国投资有限责任公司”的经营风险有了完全的可控性。为“中国投资有限责任公司”找到了符合中国国情的金融操作方法。为中国外汇储备的可控风险资本增值提供宝贵经验。

1、在地方政府以人大会出具决议后,列入当地政府财政预算的前提下,依法融资贷款购买外汇国债。依法用所购特别国债额质押向“中国投资有限责任公司”申请贷款人民币购买外汇,以当日人民币兑换价核算,到期以人民币汇价还贷,承担到期兑换风险,与计时利差支付。

2、国内优秀企业依法以资产做抵押,并在第三方做担保的前提下,融资购买外汇国债,再以国债券质押贷款人民币购买指定外汇。但可以自由兑换人民币,到期以人民币还贷。由企业承担利差风险与到期兑换风险。

3、这样就能使“中国投资有限责任公司”的外汇资金,合法转为国内地方政府和优秀企业的生产资本,转为生产力,为国家经济发展注入动力,特别是外向型企业,因为增添了外汇资本而增加企业实力。可用于境外股权并购、兼并、项目投资等。使外向型企业因为资本实力的增加,推动企业超常规发展。

4、中国投资有限责任公司的外汇资金被国内外企业和欠发达区域政府是以人民币依法购买的,外汇公司针对人民币兑换没有了到期兑换的风险,而且又有特别国债作为风险质押把风险可控制规避到零。既规避了风险,并且又增加了资金利用率。加速了人民币的流通,增加了央行的可控性。又支持了国家建设与国内企业的发展,为外汇经营走出了一条科学、合理的新路。

为了健全我国薄弱的金融市场运营结构,遵循事物自然发展的规律。规避如俄罗斯卢布贬值,泰国泰铢跳水,引起的金融震荡,还有日本日元在压力下升值后,带来十几年的经济发展滞后的现象发生。杜绝美国因连年战争使全民生产力下降和泛滥的延期资本票据充抵国债;和国家财政支出矛盾等原因造成美元贬值;想用世界经济发展展望值来弥补自己国家债务兑现的矛盾;或者直接产生币变消除债务目的的可能。

(三)、技术方案

1、农行定向发行8500亿元外汇特别国债。由“中国投资有限责任公司”承诺用特别国债可以做质押担保融资贷款用于项目建设。

国内外企业(含区域、政府)就会踊跃报名申购特别国债;就会想尽一切办法先融资购买国债,农行的合作单位就会以资产做抵押向农行申请贷款购买国债。农行会要求合作单位在该单位资产不够风险保证的情况下,由第三方实力单位出具担保责任后,经审核通过后,依法放贷(申购国债)。
不管农行做没有做尽职调查,都含有第三方担保责任。而外汇国债就是缩水也是人民币资产(资本)。“中国投资有限责任公司”只需做好行政监督工作。责成农行、担保单位做好尽职调查与财务监督及风险规避。

农行资金不够时就会向人民银行一级借贷,以中介的形式发生国债业务(国债持有人固定收益4.4%/年)。农行贷款控制在5.4%/-5.8%/年。国债持有人以国债债券质押向“中国投资有限责任公司”申贷人民币购买外汇用于项目投资,并用项目做抵(质)押担保和项目经营建设期财务监督做第三次风险规避。建议年收益7.8%以上(确保除国债成本4.4%/年盈余3.4%/年以上)

国债持有人的融资成本为5.8%/+7.8%/-4.4%/=9.2%/年加上担保成本也低于二、三级融资市场成本。市场需求量极大。

2、境外投资者(项目投资)也必须在第1条的前提下产生。如国家因政治需要,而购买外汇国债时。也可用外汇国债做质押向境内外金融单位融资变现购买(动产和不动产:如高科技应用技术和房地产等)暂略… …

3、因为二、三级金融机构因为资金流量问题,必须向人民银行做一级借贷。给特别国债申购单位融资申购特别国债,人民币又会回流到人民银行。国债持有人以国债额质押向“中国投资有限责任公司”申请贷款人民币购买外汇用于投资。就会二次回流到人民银行。使人民银行多一道货币操作工具。随时控制货币流通的流量额度(略述)

我国国家以现有的金融政策,无法避免人民币升值。在世界各经济体的压力下人民币年升值6%以上,加上以美元年贬值2%左右(估计2007年底约有外汇1.8万亿美元)

外汇缩水(年)损总计:1.8万亿美元×8%=0.144万亿美元(折合人民币×7.585=10922.4亿元人民币。

外汇缩水损失总额是我国2006年财政总收入35000亿元人民币31.2%左右

外汇资本(年)生殖收益不低于7.8%×1.8万亿美元×7.585元人民币=10649.34亿元人民币(外汇货币资本生殖是2006年财政总收入的30.43%
10649.34
亿元人民币+10922.4亿元人民币=21571.74亿元人民币(外汇总额损失是我国2006年财政总收入35000亿元人民61.63%

这是一个天文数字!

参照《用金融技术规避银行、外汇投资公司金融风险,达到国家外汇减持,增加国家财政收益的报告》所述:不但可以规避外汇缩水风险,还可以通过外汇变通为货币资本,产生货币资本生殖。增加外汇资本收益。

(四)、操作方案:

从地方政府与优秀企业融资申购国债,到“中国投资有限责任公司”在特别国债质押融资人民币,自愿购买外汇用于投资的风险如下:
W
:中国投资有限责任公司简称
D
:自愿承担国债的企业、区域政府简称
N
:金融公司简称
B
:担保公司简称

D(资产抵押)+ B(资产、资金担保)=(贷款人民币)= N(外汇债券)=金融机构债券风险就变为了人民币资产风险,由人民币资产的增殖,来支付计时利息与承担到期兑换风险。
D
B(资产)用国家特别债券做质押向W申请人民币贷款,自愿购买W(外汇)=DB(特别国债做质押 )=N贷款额。“中国投资有限责任公司”的外汇就变成了人民币回流定存到金融机构(央行:还有特别国债债券质押)。由借贷企业与借贷政府依法履约,应付计时利息(利差),并承担到期的兑换风险。

DB+(人民币贷款债务)=申购N(外汇债券)=质押申贷人民币购买W(外汇)=W拥有特别国债+(人民币债务)

风险计算:

l 设定的D B资产恒定=N(债券)恒定=W(外汇恒定)
l 设定 D B的资产升值≥承担N(债券)贬值≥W(外汇缩水)
l 设定 D B 的资产恒定≤N(特别国债)升值≤W(外汇升值)由人民币资产增殖承担计时利息与到期国债兑换风险。

升值承担计时利息:

l 设定 D B资产= W外汇等于由DB的资产转生产力承担利差,承担兑换风险。
l 设定 DB资产转为生产力生殖额度,承担外汇缩水风险N的额度。
l 设定D B 资产转为生产力生殖额度,而N的外汇针对人民币值而相反升值= D B的资产也升值=拥有N的外汇债券 。

RMG发行,申购,经营演示图(担保单位列入其内)

R=人民币 M=外汇(美元)G=国债

1、融资申购国债演示图(金融机构经营图)
1.1
 R=人民币 G=国债

2、国债质押贷款演示图(“中国投资有限责任公司”经营图)
2.1 R
=人民币 M=外汇(美元)G=国债

(五)、市场机制的建议

建议用透明的市场运营机制来参与外汇特别国债发行

由“中国投资有限责任公司”与金融理事单位共同发起,制定科学、合理的特别国债与外汇金融融资产品市场招投标计划书。依照计划书明确分细条款与责任落实,依照法定程序。面向社会公开招标,具备有实力的合法金融企事业单位,均可报名参加。严格依照国家相关法定程序,依法透明操作。统一竞标,择优选中中标单位。

(五)、本方案的优势与操作误区

1、用金融操作技术规避特别国债经营风险的八点优势
1
)、能有效解决央行人民币流通的问题,避免挤兑风波的发生;
2
)、能有效解决中央财政外汇储备缩水的压力;
3
)、有效规避金融机构债券兑换,与计时利息的风险;
4
)、有效规避“中国投资有限责任公司”投资风险的问题;
5
)、有效推动中国金融改革前进的步伐,有效解决中国今后的外汇储备的出路问题;
6
)、有效为中国内地企业(含外资、三资企业)解决大额资金问题,使企业快速发展;
7
)、有效解决内地产业结构,带动欠发达地区经济发展,加快欠发达地区各项基础建设;
8
)、有效减轻世界各经济体要求人民币升值的压力,树立经济大国地位。
2
、四点容易产生操作的误区
1
)、堵(金融如流水之渠,万江入海,堵:肯定是行不通的)。
2
)、多次加息与调整基准金来制约货币流通,可能是引发金融市场波动的导火索。
3
)、人民银行、国家财政部、汇金公司等部门步骤本该是一致的,各部门都是国务院政策下的运营工具。纵观运作轨迹,各部门步骤不是很一致。(人民银行要求保险;财政部要赶快成立“中国投资有限责任公司”运作国家不断增长外汇盈余,达到外汇保值的目的;即将成立的中国投资有限责任公司旗下子公司:汇金公司为了安抚国有商业银行准备注资1000亿美元)。
4
)、1000亿美元外汇注资问题,是否会引起各金融机构的怠惰之情,继而引起以后的外汇操作,产生无法控制的弊端。特别是国有商业银行,因为有政策补贴会固守要政,阻碍人民银行货币政策及国家经济发展政策;为达到货币补贴的目的而不思进取;会减化人民银行的(人民币)流通控制手段。

六、特别国债的风险预测

针对国家将在9月份成立中国投资有限责任公司(中国财政部不面对人民银行,定向发行1.55万亿元人民币(结算单位)十年期特别国债,来兑换2000亿美元外汇储备,成立外汇投资公司对国际金融发生业务)达到中国国家外汇减持目的。规避因美元贬值、人民币升值而造成的外汇缩水。
参照报告《中国国家就金融币制改革(人民币汇率浮动制)的机遇与风险扼制》中;阐明了四大框架主题;论述了规避人民币升值产生的风险可能。凸出科学计算、合理疏导作用(可以引用到外汇储备风险处理上,作为参考)。

一、如何正确分析发行1.55万亿元人民币,解决兑换2000亿美元外汇储备,成立中国投资有限责任公司可能会引发的金融问题。

1、在6个月左右发行1.55万亿元特别国债;约占我国国民生产总值的6%左右(可以理解为用6%的国民生产总值来承担1.55万亿人民币特别国债风险概率)来达到消弥美元贬值、人民币升值引起的外汇储备缩水。在较短的时间内发行特大十年期特别国债。违反事物发展的客观规律。可能破坏金融秩序,引起社会震动。
2
、人民银行用约十次基准金额来扶持国内金融机构申购国债。会减少人民币流通量;造成挤兑风波的发生概率;增加人民币发行量,可能会引发通货膨胀。
3
、发行1.55万亿元人民币国债购买外汇储备,实际外汇储备已存在2000亿美元;又成立2000亿美元的外汇投资公司发生投资业务;纯属纸币克隆行为。而纸币克隆行为,得随时保证在一个工作日内可以兑付全额(纸币)才能规避挤兑风险,以国家机构的工作时间表,(特别国债)是无法达到兑付要求的,无法规避(兑付)风险。
4
、国家外汇储备,用国内金融机构来定向承销。只是把外汇减持风险转嫁到国内金融机构而已。国家不承担发行额的外汇缩水风险。(外汇兑换人民币缩水风险依然是 100%)没有改变,还增加了发行风险。

二、可利用我国特有的先进政治制度,运用科学、合理的金融手段。向世界做可控风险投资(借贷)业务,达到全球债权人的目的。

1.在国家外汇投资公司以科学的计算下:除平衡中国经济发展所需的外汇储备外;余额以人民币做结算单位,来控制所持债务数值,规避风险概率。相对拉低外汇缩水的风险。
2
、通过科学的业务发展方向,来规避金融风险,为中国经济发展服务。
2.1
、通过合法的金融公司(服务中介),面向世界直接以固定回报模式,予以可控风险投资或变相借贷定位债权人。
2.2
、聘请除中国大陆以外的任何人才、中介,以外汇结算。
2.3
、以外汇直接购买我国经济发展所必需的技术与产品。
2.4
、对国内贷款外汇(按人民币当日兑换额)还贷人以人民币做结算单位。
2.5
、外汇以中、西部区域为主用变相债券的模式予以融资、拆借给地方政府,还贷以人民币做结算单位,承借方承担到期兑换风险。国内优良企(中、西部区域企业为主);也可以做变相债务借贷发展,到期承担兑换风险。
三、我国政府只须做好各项后勤应对服务工作,做好统领金融市场的准备,改变政府直接进入金融市场的管理风险;在服务中有效节流,不做(硬性)行政截留,以求社会平稳,经济(金融)繁荣。我国应成立外汇投资公司发行特别国债,不以投资人购买无法控制的股权、股票等(参考黑石投资案例)。

七、币制改革与特别国债

在长达约四年余的时间里,应世界各经济组织的呼声,人民币币制改革进入了改革实施阶段。就如何在世界经济全球化的今天,通过人民币单一紧盯美元制改革为汇率自主浮动制。怎样在升值的压力下转变经济腾飞的动力;如何参与中国国家经济基础建设;提高中国人民个人人民币持有率;怎样通过汇率改革达到改善人民生活;提高人均生活质量,消除区域贫困,增加我国国家经济总量;提升中国经济在全球经济中所占的份额。根据币种国的购买力计算。最终中国人民币将最低升值为人民币兑换美元为4.3元:1美元。

l 人民币只象征性的升值来应付各经济体的贸易压力。

l 全面进入浮动汇率改革。中国经济将长期低增长。我国可利用我国特有的政治制度改变:人民币汇率浮动制产生的升值弊端,相对应拉低出口贸易或减少贸易总额增长,从而使中国国内经济陷入长期低迷。(以日元汇率改革为例)达到以美、日、欧为首的经济体的政治经济目的的可能。为此,中国国家政策针对中国人民币币制改革汇率浮动制,需出台相应对策,对照我国的政治制度的先进性,参照日元等币种升值带来经济发展被动。尽快调整金融政策改革步伐。以控制方式调动全球各经济体、金融财务公司。借助人民币升值压力变为经济增长动力。以求达到增加中国国家综合经济实力。加速中国国民人均GDP增长。改善产业格局,加速产业升级换代、加速三农改革。城市化发展进程,加速区域基础建设,地方政府综合经济发展,具有历史意义。凸显中国社会主义制度的先进性及中国国家政府执政能力。从而达到打破各经济发达国家低级的政治目的,整体提升了中国国民综合实力,与和平收回台湾;过渡港、澳经济政治,有着承前启后、开创未来的意义。

一、通过人民币币制改革汇率浮动制掌控游资、套入各经济体、金融公司资本。通过我国的先进的政治制度,合理使其参与我国地方政府(区域)的基础建设、环保等中长期回报项目建设。通过中央政府启动相对应政策。在人民币升值前,采用政策半透明方式,使世界各金融单位、经济体。明确知晓人民币升值的百分比,并授权地方政府在人代会授权下的财政担保引进国外外汇资金介入交通,基础建设、环保、三农改革等中长期项目建设:参照融资信贷模式,依法担保的模式介入模式,予以融资权。形成各经济体、游资的资金可以正常途径进入我国经济发展渠道,介入中长期基础项目建设。达到各经济体、游资资本无法抽逃。根据各经济体、游资资本的额度的介入,而相应计算人民币升值浮动率。确保人民币升值风险,由各经济体,游资的介入额度承担风险概率。

二、通过人民币币制改革(汇率浮动制),设立人民币纸币与外汇纸币在人民银行与各商业银行间的中间体系(职能机构)。合理平衡发达地区与欠发达地区的商业银行、股份制银行、地方银行的人民币纸币与外汇纸币拥有额度,相应达到均衡存贷比例,以求达到中国区域均衡发展目的。有效提升人民币纸币与外汇纸币使用率,减轻中国国家政府币制改革风险或规避币制改革风险。

1、银行中间体的设立:改变过去银行单一模式,改变国家发展银行政策职能。参照美联储的业务功能,成立我国社会主义制度下特有模式。银行中间体的完善。变革单一操作银行到人民银行的预存基准金数额,来计算信贷规模。通过银行中间体系的完善:增加欠发达地区区域银行的人民币纸币与外汇纸币存贷规模,带动欠发达地区的金融繁荣。从而达到欠发达区域产业融资资金注入;达到产业升级换代、项目建设的目的。促使地方政府财政收入增加,增长地方政府经济支配数额。加速环保、交通、教育、医疗、三农改革,等大批中长期、低回报率项目的建设。为欠发达区域政府经济发展、改革的进程提供源动力。有效促进欠发达区域的外贸企业:尤其是劳动密集型产业、低附加值产业从发达区域向欠发达区域转移,有着更深的意义。从而达到人民币升值时而出口企业的成本,未能增加;或人民币升值相应成本增加率的降低,加上中央政府对欠发达区域地方政府的外贸补贴;从而达到人民币升值时缓和外向型企业因此带来的压力。加速外向型经济超常规发展。因为外向型企业的超常规发展,而增加国家税收收入。(间接)增加了中央财政收入。有效缓和中央财政负担。

2、合理通过银行中间体系的完善。配套国家产业政策,在国内推动币制改革,均衡中国人民个人人民币纸币与外汇纸币持有率。我国GDP约有70%是在东部沿海省、市产生的。GDP则以东高、西低,沿海高内陆低的格局。人民币纸币与外汇纸币流通几乎都在东部沿海省、市。利用我国先进的政治制度;以银行中间体来均衡发达区域与欠发达区域的人民币纸币与外汇纸币在各商业银行规模。来促进欠发达区域的企业发展,来达到均衡人民币个人持有率,可以有效提高国民生活质量,有效加速农村医疗改革,加速欠发达区域城市化进程,农改等。能使广大普通人民加深对人民政府的信任度。坚决拥护党的政策与方针。有效建立和谐社会,缓和社会矛盾,缓和发达区域与欠发达区域生活贫富加剧。能有效减轻地方政府负担;并能在合理,科学利用人民币的同时,也能有效降低银行不良资产占有率,加速不良资产社会分化。

三、集中纸币资本依靠国家政治制度。转移外向型企业。降低生产成本,回避人民币纸币升值风险。

1、通过人民币币制改革(汇率浮动制)在增加国家外汇储备的同时。借助国家外汇储备,支持外向型企业的产业升级换代,提高外向型企业产品科技含量而增加附加值,达到在进出口贸易中提升竞争力。从而达到人民币升值的同时,减轻外向型企业成本提升的压力。

2、劳动密集型、低附加值外向型企业;通过国家、地方政府联动,把沿海产业转入内地,从而达到通过人民币升值时,以内地低成本劳动资源来减轻外向型企业成本增加的压力。并通过国家提供金融融资渠道;地方政府出具优惠条件;企业承担风险。三方联动:集中力量把外向型的劳动密集型、低附加值加工型企业迁入内地。既加速了中国区域经济发展均衡,又减轻了人民币升值时带动成本增加的压力。又能促使地方政府的执政增加透明度。最重要的是国家达到了产业转换的目的。更加稳定了国家政府经济驾驭能力及区域政府执行能力。

四、通过拉动内需:牵动进口贸易从而带动出口贸易的增长。

1、拉动内需:均衡中国人民个人人民币纸币与外汇纸币持有率。必然导致人均购买力的激增。人均购买力的增长拉动内需;也必然带动进口贸易的激增。人均购买力将进一步向内需产品“质”的转变;这样更能促进国内企业生产产品质量“质”的飞跃。从而达到促进国内生产企业的产业升级,使产品推陈出新,增加国内产业的产品科技含量,从而推动科学技术的投入与发展。从而推动知识产权的保护与利用;进一步优化产业结构。科学、合理发展地方经济,以增加地方财政收入。加速中国经济总量的快速提升,完成中国经济发展、产业技术的革命。

2、增加进出口贸易:人均人民币纸币与外汇纸币持有率将转换为产品购买力。即生活易耗品的购买力,与科技含量较高的产品购买力,和旅游服务产品的购买力。从而导致进口贸易额猛增;来缓和国内购买力的增长压力;从而加速中国内地产业的突破性发展。加速旅游服务产业的跳跃性发展,加速旅游服务业在国民GDP总量的百分比提升。中国经济更加平衡发展。

进口贸易的激增,加重了中国职能部门在进出口贸易中的掌控权。更替了历史性贸易被动局面而变为主动。可以以进口贸易增加,提出关税或附加条件;提升出口贸易国家职能部门介入权,达到出口贸易增长的目的。既提升了中国在世界经济中政治干预的份量,也可以加深中国与各发展中国家的友好沟通,尤其是对与中国经济发展必须的石油能源,金属矿产品国家。进出口贸易将推动中国经济高增长。

3、内需为主,收敛内俭、富国强民。一直以来,国民生产总值中,进出口贸易所占比例偏重。以至于中国经济发展中,过分依赖进出口贸易;通过人民币币制改革汇率浮动制,人民币的合理升值将增加中国经济含量。有效改变原有全球经济格局。中国利用良性经济发展、和平崛起。

总之:在人民币升值的同时,依照我国现行的政治制度,参照世界各经济体的币制浮动改革,结合我国特有的政治制度先进性。可以完成人民币币制改革汇率浮动制过渡并扼制风险,转弊为利。综合提升中国经济实力。风险计算方式 (2005724日前的预测)

未出台政策,对美元比例经济增(负)长
1:8.27 +9.5%
1:8.11 +9.3%
出台政策对美元比例 经济增(负)长
1:8.27 +9.5%
1:8.2111 +9.7%
1:4.3+12.5%

以上所述,中国人民币币制改革是否出台政策,中国经济发展可能会出现不同的结果。完全可以在社会主义制度下的中国,的币制改革中体现。因为中国先进的政治制度才可能有效利用币制改革:合理使用手段引导人民币币制改革;加速中国经济的发展。确保中国经济总量不断提高:预计改革成功后的我国经济(GDP)总量,占世界经济总量(GDP)的18.5%(2015)。到2020年底我国经济总量(GDP)有望达到世界经济总量(GDP)的22%22.5%之间,确保中国经济大国地位不可动摇。通过科学的计算,外汇储备将在8个月内达到1.8万亿美元。国民购买力将因此顺延增长2%4%

人民币币制改革(汇率浮动制)得天时、地利、人和。且在中国政府高层领导决策之下,与地方政府配合下进行,(参照日本政府日元汇率浮动改革失败的案例)将迅速提升中国综合实力。

八、“中投”组织结构建议

中国投资有限责任公司是以法人为主要责任人的商业行政管理模式,所以必须是法人责任管理,管理模式是否参照西方的模式进行?

组织结构图

董事长提出发展方向→由董事会讨论→由智囊团细化讨论,董事会提出课题由研究办负责研究,智囊团审定,董事会核准交由总经理实施。监督委员会:主要就是监督总经理以下计划实施工作,及时纠正经营的错误与不良作风,特别是财务监督,防患于未然!总经理工作职责:完成董事会的目标的既定方向,负责一切经营工作及日常管理,整理经营数据,回馈市场信息,制定实施计划方案等。在智囊团向董事会提出问题可能,由研究办研究,由总经理交由执行办执行,由监督委员会监督。 监督标准:主要依照董事会决策既定框架,监督执行人的工作力度,及不良思想。

财务托管设定编程,包含红色警示;如发生警示,财务自动帐户锁闭。由项目单位报传执行人,上报董事会,经研究后是否解除红色警示,用程序规避财务风险,董事长一人可以完成财务监管,经董事长认定签字后,输入财务编程密码,财务才会自动解禁。董事长可根据编程自动报警程序,发现问题源,指挥解决。执行人只需执行政策,反馈信息到总经理。业务:必须依法遵照中国投资有限责任公司的主旨框架下发生。

九、本建议书的理论基础及名词解释

(一)、理论基础

1、传统金融、现代金融、后现代金融
人类产生文明起源时。就有了交易的出现,就是我们所说的传统金融。传统金融的特性是以硬通货币(含贵金属货币、非金属货币)来计算流通商品货物相对值的。也是为了方便商品流通为基础的。而且不仅有流通功能;还有价值的积累功能,含经营值在内。是无法用广义、狭义货币概念来界定。也不会产生的延期票据。又可称为货币真实金融。

现代金融的理解是:货币不需要保证交易总额等于发行纸币总额,只需要支持生产资料与生产产品交易。需要保证在交易中,纸币流通兑换以保证货币资本(商品)的流通。参照《资本论》理论中所述。 生产资料+N次生产力=货币(总资本积累)总值。 N次生产总值减去生产资料N次消耗=纸币需要承兑的流通量总值。就变成了N次币值流通总量=流通币值的总值体现 。(除法定的流通纸币外)的有价证券=硬通货币=货币资本产生资本生殖总和 ,可计入货币资本相对值内。 为了快速发展经济,法定纸币无法满足作为二次货币资本的经济发展总值要求。国家就用衍生票据来估计货币资本产生经济发展值,延期票据是根据国家、社会购买N次的展望经济总值来定的,好用数值清楚的反映当时经济发展的宏观数据。延期票据的发行,只是法定流通纸币数据的总和,不是绝对值。因而国家发行票据会不断增多,达到一定额度时,就会引发通胀的矛盾。也就是货币贬值=纸币出现贬(升)值。是国家经济发展的无奈;所以国家为了控制流通纸币贬值的不定性,会组织金融机构,为经济发展承担各种衍生风险。但也无法避免因为币值贬低而导致的经济衰退(回到实际生产能力值)。

2、后现代金融(后现代金融操作技术)

后现代金融:是国家在经济发展过程中,希望通过合法程序,能达到理想化的控制币值界定,而寻找的科学规律。通过有效的控制或压制手段,起到稳定流通商品物价的作用。通称为后现代金融。是把金融币值流通、发行、发展、相对固定到信念值的一种科学手段。使国家、社会经济发展有条不紊。也是冷战时期各经济体、政治(金融)斗争的工具。后现代金融的初级阶段,是由美国的金融家‘格林斯潘’在美国建立的。是第一个不采用硬通货币(贵金属货币)与纸币挂钩的。规避金融风险时,常用的手段就是以注资的方式,增加金融服务机构自有资金规模来达到来规避金融风险的目的,被各国银行家采纳。因理论基础不坚实,无法使美国经济发展达到合理、科学界定的币值,而避开美元贬值波动频率。美国因此会经常引发经济衰退的现象(回到实际生产能力值)。
3
、后现代金融理论框架、后现代金融风险规避操作技术
后现代金融:是确保统计数据科学的情况下,为了改变了原流通货币的贬值风险,通过改变原来法定流通(币票)值,合理的引导新币流通,规避经济发展导致的波动;规避过多发行的衍生票据导致经济衰退的过程;达到原币市值变通时无数据风险,不会因币值数据紊乱导致生产力下降。但需要建立在该币种的主权人有强大的科技实力和稳定的政治环境背景下,才能发生后现代金融所说‘币变’。
4
、狭义货币与广义货币
狭义货币是一个宏观经济学概念,在经济学中以M1表示,其计算方法是社会流通货币总量加上商业银行的所有活期存款。
广义货币是一个经济学概念,和狭义货币相对应。在经济学中以M2来表示,其计算方法是社会流通货币总量加上活期存款以及定期存款与储蓄存款。
流通货币(简称通货),是一种或一组用于物资交换的工具,有时也仅称“货币”。它根源于商品,是一种特殊的商品。它是金钱的具体表现形式和度量单位。货币区,国家都只使用唯一的一种货币,并由中央银行发行和控制。
5
、金融在国民经济发展的作用
国民经济发展是:国民生产力=生产力(科学技术)+生产资本(货币资金)的综合数值体现。货币资金+生产力=货币资本;货币资本数额在现代社会中,可以理解为购买前沿科学技术的唯一有效途径,是全球经济发展认定的相对值。为了购买先进的生产力和科学技术,就必须通过货币资金+生产力=货币资本的数值体现来完成。通过生产资本与生产力有效组合产生国民经济数据,来完善国民经济发展,体现国民经济财富。

6、金融产品设计要求

要使金融在国民经济发展中能发挥有效作用,就必须针对项目的特性,设计符合项目建设的金融产品,为项目建设服务。达到降低项目建设成本,提高资金利用率。完成金融产品设计时(应综合考虑风险,有时自然风险也应考虑在内)方是合格的金融产品。

7、货币变通

我国的国情:货币变通是生产力(人)认定可以把生产资料与流通资本(金)相互转换的程序过程。

8、外汇(美元)资金变通为人民币货币资本

因为人民币流通区域的生产力与科学技术不断提高,并随着产业链的不断完善;因而人民币改变了原来服务美元流通区域的固定汇率模式。针对人民币区域经济发展的需要,针对全球经济贸易压力与人民币区域内的消费压力等原因,要求人民币快速升值。于是我国政府授权于中国投资有限责任公司:旨在解决外汇资金美元兑换人民币资金或人民币资产并产生盈利,达到冲抵外汇资金贬值或缩水的矛盾。

9、货币变通的风险系数

针对人民币是绝对流通货币币值,相对外汇美元流通币值发生在同一时间兑换后;因人民币币值的恒定,而外汇美元流通币值的相对贬值;就可理解为用恒定的人民币币值承担美元贬值相对数值的额度,也就是风险系数。

计算如下:人民币简称:R; 外汇美元简称:M

假定同一时间兑换为恒定即:R=M

在兑换后M对照 R贬值0.5系数值即R=M+0.5R R=2M
在兑换后M对照原M贬值0.5系数值即R=M+0.5M R=1.5M
就等于同一时间后M+贬值额=R的币值。在同一时间M已经兑换成R的币值,所以就是原来的M贬值额度变成R以后时间内承担额度;可以理解为M的贬值,因为是用R的币值(货币资本)+生产力=资本增殖来承担M的承兑风险值。

(二)、名词解释

1、股权。股权,又称为股东权,有广义和狭义之分。广义的股权,泛指股东得以向公司主张的各种权利;狭义的股权,则仅指股东基于股东资格而享有的、从公司或经济利益并参与公司经营管理的权利。作为股权质押标的股权,仅为狭义的股权。

2IPO。首次公开招股是指一家私人企业第一次将它的股份向公众出售。通常,上市公司的股份是根据向相应证券会出具的招股书或登记声明中约定的条款通过经纪商或做市商进行销售。一般来说,一旦首次公开上市完成后,这家公司就可以申请到证券交易所或报价系统挂牌交易。另外一种获得在证券交易所或报价系统挂牌交易的可行方法是在招股书或登记声明中约定允许私人公司将它们的股份向公众销售。这些股份被认为是"自由交易"的,从而使得这家企业达到在证券交易所或报价系统挂牌交易的要求条件。大多数证券交易所或报价系统对上市公司在拥有最少自由交易股票数量的股东人数方面有着硬性规定。首次公开募股(Initial Public Offerings,简称IPO),是指企业透过证券交易所首次公开向投资者增发股票,以期募集用于企业发展过程(来源百度百科)

3QDII。直译为合格的境外机构投资者。QDIIQFII的最大区别在于投资主体和参与资金的对立。站在中国的立场来说,在中国以外国家发行,并以合法(Qualified)的渠道参与投资中国资本、债券或外汇等市场的资金管理人(Investor)就是QFII,而在中国发行,并以合法(Qualified)的渠道参与投资中国以外的资本、债券或外汇等市场的资金管理人(Investor)就是QDII

4QFIIQFII是一国在货币没有实现完全可自由兑换、资本项目尚未开放的情况下,有限度地引进外资、开放资本市场的一项过渡性的制度。这种制度要求外国投资者若要进入一国证券市场,必须符合一定的条件,得到该国有关部门的审批通过后汇入一定额度的外汇资金,并转换为当地货币,通过严格监管的专门帐户投资当地证券市场。

5、参照理论基础透析证券投资。风险投资证券:可理解为是购买的生产资本+生产力=资本生殖的展望值的有效数据。是无法控制的;只能在展望过程中,希望与预期值相吻合。是国家为了经济发展的一种手段,不适合中国投资有限责任公司的巨大外汇资金的投资方向。(市场也无法容纳如此大的资金量)更不符合我国的国情。

6、基金,基金有广义和狭义之分,从广义上说,基金是机构投资者的统称,包括信托投资基金、单位信托基金、公积金、保险基金、退休基金,各种基金会的基金。在现有的证券市场上的基金,包括封闭式基金和开放式基金,具有收益性功能和增值潜能的特点。从会计角度透析,基金是一个狭义的概念,意指具有特定目的和用途的资金。因为政府和事业单位的出资者不要求投资回报和投资收回,但要求按法律规定或出资者的意愿把资金用在指定的用途上,而形成了基金。

7、担保是国家、企业、银行、合法公民,因信任产生的(含多边国家政治)民事责任统称。主要用于规避经济发展,金融操作的风险担保功能的程序。

结 束 语

作为掌管这笔巨额外汇的管理者“中国投资有限责任公司”在市场上的定位建议不应以一个投资人的身份出现。直接进行境外实业投资和金融产品组合投资,需要有国际投资经验的顶级人才和完全符合国际资本市场的商业运营机制,尤其是股权投资,对于经营和投资决策的素质、经验要求很高。以投资人的身份直接进入市场会给外汇投资公司带来完全不可控的巨大风险。是否考虑“中国投资有限责任公司”只做高端金融产品创新及服务管理。做全球的债权人。

特此建议!

王有斌(罗安华)

二零零七年八月一日

 

财富分配权决定大国命运

北京航空航天大学战略问题研究中心教授  张文木

2008425

“自主”还是“依附”决定大国命运

  历史上很多国家干得不多,拿得不少。为什么?因为这个国际分配体系是他们强力打下的。生产创造财富,但获取财富的多少则取决于国家在国际分配体系中的地位。历史表明,只要存在国家间的竞争,国民财富就主要是国际分配而不主要是国民生产的结果。

  蒋介石时期,中国的GDP发展得也很快,但中国却因“发展”而不能发展。那时中国走的是拉美式的依附模式,不是英美式自主资本的发展模式。这种模式的生长前提是国际资本和买办资本赚大头,民族资本赚小头,最后牺牲的是工农。印度的经济结构与此类似,是依附型发展模式,除政府垄断外,印度几乎没有多少自己的民族市场。印度独立后的1949-2003年,其外贸只有1972-19731976-1977两个年度是顺差,到2000年后,印度外贸逆差就像雪崩一样。这说明印度经济基本上是靠外资拉动。说印度是个软件大国,但它的软件人才很多是在给国外公司打工;其战略性的核心软件几乎没有发展。1997年到2000年间,其战略产品出口只有1亿卢比;印度核试验后的若干年内,它的战略性电子产业出口几乎是空白。印度倒是有航空母舰,但其核心技术却主要是俄罗斯卖给它的。它想跟俄罗斯进行技术合作,人家又不积极。印度社会财富分配结构正好呈两个反比:人数最多部分收入最少,其市民的最低生活标准由政府保着。中间那部分人有些收入,相当多的部分则给了外国。

  天下都是“造食”(自主型)的主宰“找食”(依附型)的。老英国称霸世界最致命的招数是在把本国发展为“造食”的主人的同时,又把别的国家变成是“找食”的动物。从印度独立时起,英国人就将印度送入了亚洲版的“拉美模式”。印度一个五年计划下来,拿大头的是外国资本和国内各式私有者,国家和劳动者所得根本不足以持续完成像中国那样的国民经济体系根本改造的重任。美国人走了一条“造食”即自主发展的道路,结果是曾让欧洲人最瞧不上眼的美国人,经过三百多年的奋斗,竟成了后来欧洲人的保护神。

  早期美国人的奋斗历史有值得我们中国人学习的方面。与蒋介石时期的中国、尼赫鲁时期的印度相反,美国走的就是自主型资本主义市场经济发展道路。美国人根本不信英国人宣扬的“自由贸易原则”。华盛顿在就职的当天,特意穿着国产布料制成的服装,这意在告诉美国人怎样才能够促进本国的福利。杰斐逊也注意到:美国商业和海运业的最大障碍就是英国的海上霸权。英国工业品充斥美国市场,在一定程度上制约了美国的经济命脉,他认为,不发展本国的自主工业,等于使美国“永远处于外国和不友好人民的附庸国的地位。”180931日,杰斐逊卸任前签署撤销禁运法令,但国会针对英法的经济霸权又推出《停止通商法》,继续限制与英法贸易,以保护民族市场。1820年到1902年美国制造业产品平均关税税率从40%猛增到73%,这远远高于当时其他新兴的工业化国家。直到第一次世界大战前,美国关税税率才大幅下调到44%

  道路问题,至关重要。有人说西方是想让中国放弃社会主义,走资本主义道路。我说不完全。西方人实际上是想让中国走拉美式的“找食”即依附型资本主义,而不是欧美式的“造食”即自主型资本主义道路。美国南北战争的实质是美国要走自主型的资本主义道路并为此与欧洲霸权发生冲突。退一步讲,即使中国真要走欧美式的自主型资本主义道路,与美国当年面对的形势一样,西方人,尤其美国人是不会让中国人轻轻松松地去选择自主道路的。在这方面,俄罗斯就是活生生的例子。反过来看,即使是走社会主义道路,也有自主型的苏联模式和依附型的东欧模式。毛泽东拒绝的是东欧模式,并为此与苏联发生了冲突。

欧洲的“和平与发展时代”是怎样维持的?

  我们现在总说英国是自由贸易国家,其实它在早期并不是靠“自由贸易”而是靠技术绝对垄断发家的。也就是说,它的自由贸易是有条件的。当它处于高位势的时候,才同你进行自由贸易,也就是后来亚当·斯密强调的自由贸易原则。爱德华·多加莱亚诺在《拉丁美洲:被切开的血管》一书中揭露说:“在英国纺织品未立足之际,对出口未加工的羊毛的本国公民重判以断手或绞刑,但当拉丁美洲门户被暴力打开后,英国则向这些国家倾销其低质纺织品。”。德国经济学家弗里德里希·李斯特提醒说:自由贸易原则对经济落后的国家不能照搬。落后国家在面临高势能资本冲击的时候,不适度实行国家垄断是要被冲垮的。国家发展在开始的时候开放一下是必要的,这样可以冲垮传统的封建体制,但当国家已经形成自己的工业生产力萌芽时,就应该将关税相应提高,以保护自己的民族市场,等自己形成生产力优势的时候,再向其他落后国家进行自由贸易和开放式竞争。

  18世纪的法国没有意识到“经济全球化”对后发国家的负面影响。1786年,法国和英国签订了《伊甸条约》,法国人对这个条约就很像我们今天有些人对进入WTO的认识一样,“他们的想法是,如果予英国工业品输入以优惠待遇,以此为条件,使法国的葡萄酒与白兰地能够在英国畅销,法国一下子就能够恢复繁荣状态”。当时法国在与英国交换链环中处于技术下端弱势,而当时的许多法国人并不了解这样的知识,他们开始用初级产品同英国技术含量高的工业品进行交换,结果吃了大亏,其中,最吃亏的是法国农民。英国资本打入法国,法国小农场主纷纷解体。法国农民根本没办法与英国工业进行竞争。法国农民解体后就进了城,1789年法国大革命就爆发了。

  大革命给法国带来了巨大的动荡。当时真正认识到法国动荡原因的不是经济学家而是拿破仑。拿破仑战争本质上来说,是第一次抵御资本全球化并在抵御中实现民族国家从农业国家向近代工业国家转型的战争。拿破仑用军事手段将英国资本封锁在欧洲之外,形成一个法国独享的“大欧洲共荣圈”即独家垄断市场,净赚欧洲的钱。拿破仑的法国尽管被打败了,但法国由此形成了自主性的国家生产力并使法国避免了依附型的“拉美模式”的危险。

  接踵而来的便是1848年整个欧洲发生的大动荡,其间产生了划时代的《共产党宣言》,马克思说,资本主义私有制的丧钟就要敲响了。当时资本主义的丧钟确实是敲响了,而且后来又敲响了好几遍,但资本主义却至今没有被送终;英国“工人阶级”确实也失去了锁链,但这条锁链却从英国工人阶级脚脖上被转移到当时是殖民地,现在是南方国家人民的脚脖上了。不同的只是,这条曾是血渍的锁链,现在则镀了层“与国际接轨”的金粉,好看了一些而已。

  19世纪4050年代后,欧洲人征服了亚洲。此后几乎全世界的财富都转移到欧洲,在此基础之上欧洲在19世纪后期才形成了“和平与发展时代”,那时称作“维多利亚时代”。其间各国外长频繁亮相,都是温文尔雅,说起话来慢条斯理、之乎者也。为什么?有钱了,有钱家里少吵架。欧洲各国内部两极分化问题缓解后,欧洲人团结了起来,摇身一变,成了压迫民族。原来的国内阶级压迫矛盾演化成国际间的民族压迫的矛盾。此后,世界分为北方的少数压迫民族和南方的多数被压迫民族,民族压迫成为资本主义全球化时代的普遍现象。

当前国际竞争的焦点不在劳动权,而在财富分配权

  这些历史经验,对今天的中国人尤为重要。对中国未来最致命的并不是败在战场上,而是被诱入“拉美模式”,这在亚洲就是“印度模式”。我们必须认清:当前国际竞争的焦点不在劳动权,而在包括资源在内的财富分配权。如果财富仅靠诚实和勤奋劳动就可获得的话,那国家就不需要国防生产了。

  今天我们已进入了WTO,开始参与全球化。但一开始我们并不十分了解这个规则实质,我们也像19世纪初的法国一样,以为只要我们加入资本中心体系,就可发大财。现在才发现事情并非那么简单。在不公正的国际分配体系中,南方国家仅靠劳动是不能致富的。今天的美国,国内失业者领到的补贴并不少,这是因为美国在整个国际财富分配体系中得到了大头。今天中国也面临着同样的两极分化的问题,而解决这个问题仅靠将“世界工厂”引入中国和使劲干活是不行的,要在目前国际财富和稀缺资源分配中,有足以补偿中国为世界所做的劳动贡献的份额。我们用自己本已十分稀少的资源和辛勤劳动为世界提供了丰富的产品和庞大的市场,但当我们的资源已使我们的发展难以为继,从而需要更多的资源进口的时候,西方人就说“中国威胁”。这就不公平了。干活吃饭,这是天下最民主的道理。可就这样一个简单的道理,放到中国人身上就不行了,西方的“自由贸易”理论的“普世性”就不见了。

  国家的“吃饭”问题实则是国际资源和财富分配制度问题。“粮食”少了战争多。小孩都知道在桌上划一条线以此与“同桌的你”分割有限空间,这种人之初就萌生的地缘政治浅显道理,现在我们的一些人却不明白了,硬说全球化时代主权界限模糊了,硬说这时的国家间竞争已转为“反恐合作”,这些判断显然都是违背历史常识并且是不利于中国健康发展的。

    (作者是北京航空航天大学战略问题研究中心教授,原载环球时报2008416日国际论坛版。)

 

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