[北京大军经济观察研究中心编者按:这是仲大军先生在建筑论坛上的发言文章,重点在于论述这一波股市行情将如何影响中国上市公司的企业结构和经营模式,并由此将带来什么样的社会影响。]

股市对建筑和房地产上市公司的影响

----在第七届21世纪中国建筑业企业家论坛

暨中国建筑业可持续发展论坛上的演讲

北京大军经济观察研究中心主任 仲大军

时间:2007年10月19日

地点:北京新世纪日航饭店三层世纪二厅

一、行业状况与历史回顾

      建筑和房地产业是我国经济中的两个重要部门,两个行业的增加值加起来约占我国GDP的17%。建筑业属于制造业,它的产品是建筑物,因此建筑业属于第二产业。房地产业是从事房地产综合开发、经营、管理和服务的行业,因此把它划为第三产业。由于这两个行业的经营范围和性质不同,我国在统计和管理上把这两个行业一分为二。

      1978年以来,建筑市场规模不断扩大,国内建筑业产值增长了20多倍,建筑业增加值占国内生产总值的比重从3.8%增加到了7%,成为拉动国民经济快速增长的重要力量。2006年,我国建筑业总产值达到40975.5亿元,比上年增长18.59%;完成竣工产值26051.23亿元,增长9.2%;利润总额达1071亿元,比2005年增长18%。估计到2010年,我国建筑业总产值(营业额)预计将超过9万亿元,年均增长7%,建筑业增加值将达到15000亿元以上,年均增长8%。

     再来看房地产业,近年来,此行业的开发规模不断增大,2005年全国房地产施工面积为16.4亿平方米,同比增长17%,新开工面积为6.7亿平方米,同比增长10.6%,比2004年回落0.2个百分点;竣工面积为4.9亿平方米,增幅为14.9%,比2004年上升12.8个百分点。其中,全国商品住宅施工面积12.8亿平方米,同比增长18.1%。在宏观调控的情况下,2006年全社会固定资产投资109870亿元,比2005年增长24%,回落1.7个百分点,房地产开发投资19382亿元,比上年增长21.8%,加快0.9个百分点。

     在土地购置方面,2005年全国土地购置费为2904.30亿元,同比增长12.8%,比2004年的25.2%低12.4个百分点;土地购置价格为760元/平方米,比2004年的644元/平方米提高116元,上升幅度为18%。全国购置土地积为3.8亿平方米,同比下降4%,比上年的5.9%降低9.9个百分点,完成开发土地面积为2.1亿平方米,同比增长5.2%,比2004年的-11.4%回升16.6个百分点。总起来看,近几年里,我国每年使用土地面积约200万亩,其中房地产每年用地大约在60--90万亩之间。

      回顾年来建筑企业的发展历程,以沪深两市25家建筑安装业为主业的上市公司为例,这些年的经营业绩并不算优秀。2003年,24家建筑业上市公司加权平均每股收益为0.176元,明显低于沪深AB股股票的平均收益水平,2004年第一季度,除新上市交易的龙元建设外,其余24家公司加权平均每股收益仅为0.02元,并且,上市三年以上的22家公司中,有14家公司的业绩出现不同程度的下降。到了2005年,建筑业上市公司的股价大多跌到3元多。企业效益普遍在一个低水平维持。在众多的上市公司中,建筑企业是一个并不吸引人眼球的板块,也是不受投资者热烈追捧的板块。从企业营利情况来看,建筑板块利润水平很低,毛利率水平不足上市公司平均水平的一半,净利率更是低得惊人,2003年建筑行业上市公司的平均净利率只有3%,与我国股市上大多数行业板块的9%以上的净利率水平相比差距非常大。

      但进入2006年以来,我国企业效益有了较大的改观,特别是上市公司的经济效益出现了整体性的高增长。2007年8月31日, 1503家上市公司披露了2007年中期报告,加权每股收益为0.1939元,同比增长63.85%,净资产收益率为7.74%。其中86.16%的上市公司实现盈利,73.59%的上市公司净利润较去年同比实现增长。在这期间,1503家上市公司创造净利润3262亿元,其中具有可比性的1364家公司净利润合计1896亿元,较去年同期增长79.12%。实现投资净收益合计1157亿元,占利润总额的比例为24.15%。剔除金融行业后,实现投资净收益合计393亿元,占利润总额的比例为14%,业绩增长最快的前三个行业分别是:家电;化纤;民航业。

      虽然建筑行业不在业绩高增长的行列之内,但个别企业的发展令人注目。譬如,中材国际已由快速外延成长周期迈入稳定增长周期,预测此公司2007-2009年的EPS(每股盈余)分别为1.52元、1.89元和2.27元,2008年动态市盈率为29倍。目前,此股票的价格已经上升到40多元。

二、企业效益高增长主要源于资产价格上涨

       从2005年底展开的这一波股市上涨,极大地改善了上市公司的经营业绩。自2006末年以来,建筑业上市公司的股价普遍出现成倍上涨,个别股票的价格上涨了近十倍。资本市场效应极大地影响了企业的资产状况,凭借良好的资产状况上市公司又通过增发股票和配股等方式从股市再融资,从而获得了额外资本收益。因此,目前中国企业的高效益在很大程度上与股市有关。

    在与建筑业密切相关的良好宏观数据支撑下,2007年上半年全国建筑业企业总产值为18213亿元,同比增长22%;实现利润总额为357亿元,同比增长47.4%,如此高速的行业利润增长在近几年行业持续高景气中也实属罕见。建筑业正处在一个前所未有的景气通道。这种大的宏观形势,极大地影响了建筑业上市公司的股价变化。

      下面让我们来看看浦东建设、中铁二局、中色股份这几只股票的股价走势。2006年12月底,浦东建设的股价一直在4元附近上下波动,然而从今年3月起,此股大幅飑升,到我写此文章的时候9月18日,此股价已站上25元的高位,仅仅在半年间的时间里,浦东建设的股价翻了5倍!这使此企业的资产价值大增,上市公司由股市产生的资产效应必将反映到它的资本经营和融资模式中去。一些公司凭借资产的增值从社会上融得大量的资金,进一步壮大了的企业的资金势力。

       中铁二局的股价走势如同浦东建设,从2005年12月底的3.6元起步,2007年的9月18日股价以涨停板之势冲到31.84元,9月25日左右,股指最高冲到38.7元,在不到两年的时间股价上涨了10倍。

   在这种情况下,中铁二局正准备增发29700股,融资15亿元。北京城建也准备增发14100股,融资12亿元。资本市场上的资金注入,必将极大地改善这些上市公司的资金状况。

上海股市走势

(2005年12月30日至2007年10月17日)

 

浦东建设的股指走势

 

中铁二局的股指走势(月K线)

 

中铁二局的周K线

 

中色股份的周K线

 

三、股市暴涨将改变中国企业单一的间接融资模式

     中国的资本市场对中国企业一直贡献甚小,自股市建立以来的16年间,建筑业上市公司仅有25家,房地产业上市公司仅有60多家,这两个行业的上市公司在股市募集的资金总共只有5000亿元左右。这一数目,相对近10万家的建筑和房地产企业和一年四五万亿元的投资来说,简直是九牛一毛。

     由于中国的资本市场融资有限,使中国的建筑和房地产企业主要靠银行贷款这种间接融资方式进行经营。从2003年以来,我国建筑企业的平均负债率一直高于70%,自有资金的比例平均只有17%左右。在高额负债中,55%以上是银行贷款。

     这种主要依靠银行的融资模式,既制约了建筑企业的自身发展,也给银行业带来巨大的风险。因此,改变企业的融资结构,已经成了我国改革的战略性任务。如何从高负债中解放出来,成了建筑企业的重要问题。

    随着中国股市的这一轮上涨,许多上市公司瞅准机会,通过股票上市、增发、配股等手段,募集了大量资金。特别是房地产企业更是在最近一波股市大涨中大显身手,在短短的一年之中便从股市拿走1000多亿元资金。房地产上市公司的经验,可以供建筑业上市公司参考。下面我就从分析房地产上市公司融资行为入手,来看下一步建筑业上市公司的经营和发展。

四、中国股市的兴旺给上市公司带来机遇

     自2006年初起,沉寂多年的中国股市终于开始发力,从1000多点直冲到今天的6000多点,股市市值从4万多亿元一直上升到近30万亿元(2007年10下旬月的数字)。在这一阶段,大约有5-10万亿元的银行资金涌入了股市。

    银行资金大搬家,对上市公司带来了全新的影响。从今年的房地产业上市公司中报看出,上市公司的整体业绩出现了翻番式的上涨。建筑行业的上市公司也不例外,2007年上半年,沪深两市64家房地产企业有53家公司实现盈利,11家公司亏损。64家公司上半年实现主营业务收入453亿元,较2006年同比增长51.1%,其中前20家公司主营业务收入为357.01亿元,占行业的79%。64家公司上半年共实现净利润69.87亿元,较2006年同期增长62.6%,其中前20家公司净利润为60.44亿元,占行业的86.5%。

    已公布的中报还显示,房地产上市公司预收账款总计高达277.15亿元,同比增长64.89%,为上半年主营业务收入的1.15倍。这意味着,未来半年或一年内,这些预收款将进入业务收入中,房地产上市公司的业绩已经有高额预收款的保证。

     由于房地产企业的高收益,有媒体报道说“建筑企业正在批量进入地产行业”。建筑企业进军房地产开发的一个重要原因, 是建筑行业日益下降的利润水平。譬如浙江省建筑业的利润率已下降至平均3%以下的水平,浙江广厦旗下公司中利润率最高的建筑公司——东阳市第三建筑工程公司,利润率也仅在3%左右。相比之下,房地产开发的利润甚至能达到建筑行业利润的10倍。

五、房地产公司创下沪深股市行业融资额新记录

    特别值得一提的是,在这一波股市大涨的过程中,房地产业上市公司利用增发、配股等各种融资手段,在2007年一年的时间里,从股市的融资额已经达到1100多亿元,这几乎是过去16年间所有融资额的1/3。从行业角度看,其他行业的上市公司的融资业绩都无出其右。因此,房地产上市公司成了这一波“股市圈钱”的众矢之的。

    不少房地产上市公司在上次融资刚完成不久就宣布进行第二次融资。譬如,保利地产IPO时募集到的资金只有20.18亿元,而它8月份完成的公开增发募集资金竟然高达68.1亿元。泛海建设、万科等也是如此。还有金地集团,7月初它刚完成44.99亿元的非公开发行,8月份就表示要公开增发融资180亿元,同时还将发行13亿元的公司债。万科公司在公开增发融资100亿元的情况下,又宣布发行59亿元公司债的计划。

    建筑业上市公司从股票市场上大量融资,极大地缓解了企业资金链的紧张,调整了公司的负债结构,优化了企业的负债比例,把企业从高负债中解脱出来。这在企业融资方面无疑是一场巨大的革命。下面是部分房地产上市公司的融资计划:

    如果中国的股市继续火热,如果再有更多的建筑业企业上市,中国的资本市场便可以极大地改变企业一味依赖银行的传统融资模式。那么现在就让我们来预测中国股市到底能牛到何时。

六、中国股市能牛到何时?

    中国这一波股市暴涨,既与压抑了多年的熊市有关,也与流动性过剩有关。中国是一个实行重商主义发展战略的国家,这种国家的经济特征是高储蓄,少消费,大量出口。由此导致人民币低估,国内资源要素廉价。

    国际市场瞅准这一机会,自2003年起,国际热钱开始涌入中国,购买中国,炒做中国。先是在房地产市场,2005年之后开始进入股票市场。自2003年到现在,涌入中国的国际热钱已达四五千亿美元,折合人民币也要有4万多亿元。加上货币的乘数效应,这笔热钱所产生的资金效应足有15万亿元之巨。

    大量外汇流入中国,中国必须投放大量的基础货币进行兑换。这就是最近几年我国出现流动性过剩的根本原因。货币充裕导致的流动性过剩,必须导致投机盛行。从2003年起,中国经济便带上投机经济的色彩。这种投机先在房地产领域发作,最先表现在上海房地产市场,继而深圳、北京。2006年之后,投机资金瞄准了股票市场,在外部投机资金的带动下,中国股市一发而不可收拾。从1000点左右起步,在不到两年的时间内便上涨到接近6000点。

    当去年股市冲到2000多点时,有媒体采访我,股指能否冲破前期2250的高点,我说那是指日可待。在今年5月份,当股市冲上4000点之后,进行向下震荡时,我再次对媒体说,4000点是中国股市的大底,今年冲上6000点都是合理的。后来,中国股市的表现都应验了我的预测。

    那么在今天看,2008年的股市会是一副什么状态?我还是认为在6000点一带徘徊是常态。再上一个台阶也有可能,冲上8000点再掉下来都是正常的。如果放长眼光看中国股市,三四年后我认为股指的目标应当是10000点。

    在这一过程中,肯定有几个起伏波段,但上升的趋势不可改变。如果中国股市这一态势基本确立,那么我们便可以考虑建筑业企业如何利用资本市场彻底改变融资模式和自身的形象。

七、股市与企业的规模:地王的出现与股价地价对赌

     从今年的中报看,64家上市公司上半年实现主营业务收入仅有453亿元,全年下来不过900多亿元,平均每家企业的营业额不到15亿元。 即使以头20家公司主营业务收入357亿元计算,以全年700亿的营业额平均,每家企业的营业规模不过35亿元。这在全国各行业间比较起来,房地产企业的规模的确偏小。

     当然,我国建筑业有营业额上千亿元的中国建工集团这样的建筑业巨头,但在房地产领域,企业的规模仍然微不足道,即使是被称做头把交椅的万科集团,其营业额也不足上百亿,也仅有此行业的百分之一。但依仗股市融资的支持,房地产公司已经开始改写历史。

     8月份,金地集团在湖南长沙一次性地买走近百亿元的几千亩土地。

    8月24日,苏宁环球以6.7万元/平米的楼面地价、44亿元的天价,拿下了上海地王的称号,而这也打破了内地楼面地价的纪录。

     9月11日,富力地产以楼面地价18729元/平米的天价,刷新广州单价地王纪录。而就在同一天,万科以7096元/平米楼面地价,刷新了福州单价地王纪录,总价高达27.2亿元。

     9月20日上午,成都市国土局拍卖大厅里,九龙仓公司以8800万元/亩、1.65万/平米的叫价获得了地王的称号。

    在这一次土地抢购中,一些上市公司迅速地拥有了大量的土地,地价的上涨带动了这些公司的业绩,由此导致了这些公司股价的大涨。于是产生了地价对赌股价的现象。一些企业乘着股市的翅膀,已经迅速发展起来。

    与此同时,国内一些批评和担心也接踵而来。且不说社会对地价上涨是否会导致房价上涨,就是这些新兴的房地产企业是否能经营好这么大的产业规模,也成了怀疑的问题。譬如金地集团在湖南长沙一次性地买走近百亿元的几千亩土地,如此大的建筑面积,一家企业能否很好的经营?

     面对这一波圈钱与圈地热潮,有人发出质疑,任志强认为,如果一个城市有上千家开发企业,而供给的土地却有几十宗,那么就一定是几十家或上百家企业抢一块骨头,就不得不将土地的价格炒高,也总是有大量的企业拿不到土地,受惠者只是少量的公司。当一个企业拿到了大块的土地,如长沙市92亿元的几千亩土地,这个企业再有实力也不可能将这几千亩土地同时开工建设、同时投放市场。在政府而言,这几千亩土地是供给了市场,但对市场而言,其他企业并看不到土地的供给。

     面对这样的问题,新兴的房地产企业巨头必须要有新的发展思路。坦率地说,任志强的话指出了当前中国房地产企业的弱点,这种弱点恰恰是由于规模过小而导致的。如果在资本市场的支持下,上市公司有了资金势力,便要扩张它的经营能力和管理能力,便要将项目上规模、上档次。如果建筑企业的经营能力不能继续上台阶,那么资本市场的“圈钱”效应就要打问号。

     任志强引用了他在外国看到情况,在迪拜,所有的区域规划都是由国王或政府主导、由开发商完成的,并且负责完成全部的道路等基础设施。于是每个地块的面积就局限于一个单体楼座的范围,或一个组合项目,投资者可以选择一个或几个地块组合的开发方式。这是一种适合小企业的开发经营模式。

     然而,当中国新的巨型房地产企业瞻露头角之后,这种模式可能要被颠覆。当然,这涉及到中国房地产企业的发展方向问题。总起来看,建筑企业目前正处在新一轮兼并整合过程中,巨型企业正在诞生和出现。而企业寡头的出现往往有两种因素,一是国家垄断导致的企业规模,二是通过市场竞争产生的垄断企业。

    目前,我国的房地产企业正处于由市场竞争向垄断企业发展的过程中。资本市场的兴旺,在帮助上市公司向垄断企业演变的过程中起到了功不可没的作用。如果万科这样的企业搞得好,可以刷新房地产企业的记录,并可以重新描绘这一行业的蓝图。

八、中国建筑、房地产企业的出路与明天

    中国的建筑企业走向何处?中国房地产企业在这一波建筑高潮中将发挥什么样的作用?对此我们必须要有清醒的认识。

    截止到现在,中国各个领域的产出都达到了生产过剩的阶段,唯有住宅产品仍然属于供不应求状态,房地产业是中国目前唯一一个没有达到生产过剩的行业。之所以出现这种状况,主要有这样几个原因,一是土地供给的束缚,二是市场制度和企业经营模式的原因。从土地制约看,目前我国现有耕地面积18.27亿亩。如果保留18亿亩的基本耕地,仍然有2700万亩的土地可供工业和居住使用。

    最近几年,我国房地产每年用地大约在70万亩左右,加上工业用地每年大约使用土地200万亩,照这个速度,2700万亩土地的余额将在十几年内用光。但到那时,中国的房屋供应也将基本达到饱和。

    就我国现有的建设能力,也就是生产能力,房地产业本不该出现供应紧张的局面,之所以供给紧张,是因为不合理的发展和开发浪费了大量的土地资源。譬如,在舆论和抗议的压力下,北京最近取消了3000万平米的别墅开发用地,而深圳2006年建成的住房面积平均在400平方米左右。为富人服务和赚取高额利润,成了房地产企业的主要目标。中国企业和房地产业如果按着这种模式发展下去,那么中国宝贵的土地资源将被少数人攫取,中国的社会矛盾将演变成政治问题。

    因此,为什么人服务的问题是中国房地产企业的主要问题。人们不反对企业规模扩张,不反对囤积土地,也不反对房地产业出现垄断巨头,但这些企业必须要为大多数中国人民服务。 如果仅仅是为少数人圈钱和赚钱,那么中国的房地产业将是引起中国社会问题的导火索。

(完)

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